Orange surpaye Jazztel mais limite l’effet négatif sur son bilan

Distancé en Espagne par Telefonica et Vodafone depuis que celui-ci s’est emparé d’Ono, Orange a mis le prix pour ne pas laisser échapper Jazztel. Le prix offert de 13 euros par action valorise l’opérateur de télécoms espagnol à 3,8 milliards d’euros, dont 400 millions de dette, soit 13 fois l’Ebitda estimé pour 2015, avant synergies, bien plus que les récentes transactions dans le secteur. Pas plus tard que lundi, le danois TDC a par exemple payé le câblo-opérateur Get 10,5 fois son Ebitda 2015.

Après synergies, dont la valeur actualisée nette ressort à 1,3 milliard d’euros après impôts, le multiple revient à 8,6 fois selon Orange. Un chiffre plus sage mais qui reste élevé.

«La valorisation par client haut débit ressortirait à 1.340 euros quand nous l’estimons à 1.240 euros chez Iliad», note Natixis. Or, Jazztel ne peut pas se vanter d’avoir les mêmes marges que son comparable français: un peu moins de 20% contre près de 40% pour Iliad hors mobile. En outre, à la différence de l’opérateur français, Jazztel reste dépendant partiellement du réseau à très haut débit de Telefonica, ce qui renforce le surcoût.

Face à ce prix, en plus des économies sur les investissements et les charges opérationnelles, la direction d’Orange a mis hier en avant la capacité de déploiement du groupe dans le très haut débit fixe, avec l’ambition d’atteindre les 10 millions de foyers éligibles en 2017, contre 3,2 millions fin 2014. Un horizon qui devrait correspondre, selon Stéphane Richard, le PDG d’Orange, au point d’inflexion à partir duquel le rachat de Jazztel commencera à payer, en compensant notamment l’effet dilutif de l’augmentation de capital de 2 milliards d’euros maximum annoncée lundi soir pour aider au financement. Cet effet est estimé à 6,7% par les analystes de Raymond James.

En revanche, l’impact sur le bilan devrait être moins marqué afin de préserver la note de crédit. Orange prévoit d’émettre de la dette hybride, dont 50% du montant est habituellement considéré comme des fonds propres par les agences de notation.

L’augmentation de capital et la composante fonds propres de la dette hybride devront couvrir la totalité de la somme nécessaire pour payer les actions Jazztel. En supposant que le groupe obtienne 100% du capital, Orange devra donc émettre pour 2,8 milliards d’euros de dette hybride, soit quasiment la taille de l'émission réalisée début 2014.