Les écarts se creusent entre constructeurs sur le marché du crédit

Mois après mois, les statistiques de l’Association européenne des constructeurs automobile dessinent une Europe à deux vitesses. Le recul de 2,8% des immatriculations en juin est pour l’essentiel imputable au plongeon des marchés italien (-24,4%) et espagnol (-12,1%). Sur le premier semestre, l’Espagne (-8,2%), la France (-14,4%) et l’Italie (-19,7%) sont les trois grands marchés en repli, tandis que l’Allemagne (+0,7%) et la Grande-Bretagne (+2,7%) résistent à la crise, il est vrai en raison de rabais consentis en juin par les constructeurs allemands.

PSA, Renault et Fiat apparaissent donc comme les grands perdants du semestre avec une baisse des ventes d’environ 14% pour le premier et 17% pour ses concurrents français et italien. A l’autre bout du spectre, les allemands BMW, Daimler et Volkswagen limitent la casse dans l’Union européenne, avec un recul des immatriculations compris entre 0,2% et 1,5%, largement compensé par leurs performances à l’exportation vers les autres régions du monde.

Ce fossé croissant se retrouve dans la perception du crédit des différents constructeurs. Le cas PSA est particulier: noté comme Renault, le groupe traitait aux mêmes niveaux de CDS l’automne dernier. Depuis, son CDS 5 ans n’a cessé de s’écarter pour atteindre hier 815 pb selon Markit, contre 524 pb à son homologue français, y compris depuis l’annonce de son plan de restructuration. A ces niveaux de spreads, la probabilité de défaut attachée au contrat est de 50% dans les 5 ans, même si ces extrapolations sont à manier avec les précautions d’usage.

Le CDS de Fiat est encore plus haut, à 905 pb. BMW, Daimler et Volkswagen affichaient hier des CDS compris entre 127 et 149 pb.

Ces écarts se répercutent sur le coût de la ressource des constructeurs et de leurs captives bancaires, essentielles au financement des ventes. Alors que BMW et Volkswagen ont placé la semaine dernière des obligations à 4 ans en euros et en dollars à des coupons respectifs de 1,25% et 1,875% et à des spreads de 109 et 125 pb au-dessus des swaps, Banque PSA Finance a dû payer fin juin 4,875% de coupon et 385 pb de marge sur swaps pour lever 600 millions d’euros à 3 ans. L’avantage compétitif des constructeurs allemands s’en trouve renforcé. Hier, Moody’s a placé sous surveillance les notes de la captive de PSA en vue d’une dégradation, comme l’agence l’a fait pour sa maison mère.