Le déficit des fonds de pension des entreprises alimente les émissions d’hybrides

La politique d’assouplissement (ou quantitative easing) menée par la Banque centrale européenne (BCE) a au moins eu une conséquence indéniable sur les marchés: elle renforce la demande pour les obligations hybrides corporates, après une année 2014 déjà dynamique. Le montant total de cette catégorie de titres dépasse désormais les 100 milliards de dollars; le début d’année a démarré solidement, avec 14 milliards de dollars d’émissions.

En dehors des explications traditionnelles (financement d’investissement ou d’acquisitions, etc.), on note l’émergence d’un nouveau genre d’émissions d’hybrides justifié par l’augmentation des déficits des fonds de pension des entreprises émettrices. «La chute des rendements corporates dans la zone euro, provoquée par le quantitative easing, s’est traduite par la baisse des taux d’actualisation appliqués aux passifs de retraite; en conséquence, les engagements de retraites et les déficits ont augmenté», souligne une étude de la banque Barclays.

Ainsi, Air France-KLM et Volkswagen (respectivement pour 400 millions et 2,5 milliards d’euros) ont en partie justifié leurs récentes émissions perpétuelles par la nécessité de soutenir leurs fonds propres face à l’accroissement du déficit de leur système de retraite. Lufthansa avait annoncé un projet identique, avant que la compagnie aérienne allemande ne l’annule après l’accident de l’A320 dans les Alpes. Barclays a répertorié 38 entreprises présentant d’importants déficits dans leur fonds de pension, candidates potentielles à une émission de titres hybrides.

De manière plus générale, les émissions d’hybrides organisées au cours du premier trimestre se démarquent de leurs homologues réalisées en 2014 par le fait qu’un nombre plus important présente une échéance – par opposition aux émissions perpétuelles qui est la norme pour ce type d’instruments.

«Emettre des titres hybrides non datés est plus avantageux pour un corporate parce qu’ils sont considérés comme des fonds propres par les normes comptables IFRS, alors que celles-ci considèrent une émission hybride à échéance comme une dette», rappellent les analystes crédit de Kepler Cheuvreux. C’est la raison pour laquelle les émissions liées au déficit des fonds de pension demeurent perpétuelles. Malgré tout, l’élargissement de l’offre aux émissions non perpétuelles permet de répondre à l’ensemble des demandes des investisseurs.