Le CVC, un outil fréquemment utilisé dans les OPA entre laboratoires pharmaceutiques

Sanofi-Aventis n’est pas le premier groupe pharmaceutique à employer un certificat de valeur conditionnelle (CVC, ou CVR pour contingent value right). L’outil est fréquemment utilisé dans ce secteur où les perspectives de chiffre d’affaires sont par nature aléatoires. Selon le cabinet de conseil PRTM, neuf laboratoires ont eu recours à un CVC au cours des dix dernières années. AstraZeneca l’avait notamment employé lors du rachat en 2009 du Français Novexel.

A l’origine, les CVC couvraient le risque supporté par le vendeur d’une entreprise lors d’une transaction par échange de titres. Depuis, la formule a été adaptée pour offrir au vendeur un complément de prix et permettre à l’acheteur d’ajuster son offre aux résultats de la cible. En 2008, pour emporter British Energy, EDF a mis en place un CVC dont la valeur dépend de la production d’électricité nucléaire de l’électricien britannique et des prix de gros de l’électricité dans le pays. En 2010, EDF a ainsi versé 44 millions de livres supplémentaires aux actionnaires de British Energy. Le CVC s’éteindra en 2019. Coté à Londres, le CVR British Energy a perdu depuis 70%, en raison notamment d’une liquidité faible sur ce type d’instruments.

Le CVC présente moins de risque qu’un certificat de valeur garantie (CVG), en vogue à la fin des années 90, et employé par BNP lors de l’OPA sur Paribas. Dans ce cas, l’acheteur s’engage à payer un prix défini à l’avance quelle que soit la performance opérationnelle. Comme pour une option, il gagne lorsque le cours de la cible est supérieur au prix du CVG à l’échéance mais perd dans le cas inverse. En 2004, France Télécom a dû verser 2 milliards d’euros supplémentaires aux actionnaires d’Equant alors qu’à cette époque la filiale ne capitalisait plus que 1,7 milliard d’euros.

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