La course pour le rachat de Morpho touche à sa fin

Plus que deux jours. Safran découvrira vendredi après-midi les offres engageantes déposées sur sa filiale Morpho, numéro un mondial des solutions d’identification biométrique (papiers d’identité, contrôle aux frontières…). Lancé au printemps, le processus de vente a suscité une «compétition extrêmement vive», reconnaît l’un des participants. Cinq repreneurs sont sur les rangs: Gemalto et les duos Advent-Oberthur, Ardian-Bain Capital, Impala-KKR et CVC-Astorg. Si Lazard et la Société Générale, les banques conseil de Safran, ont indiqué aux candidats qu’ils attendaient leur meilleure offre afin de pouvoir décider rapidement, un troisième tour ne peut être totalement exclu, afin que le gagnant coche le maximum de cases et offre le maximum de certitudes.

Le prix.

Il devrait avoisiner les 2 milliards d’euros, soit 16 fois l’Ebitda estimé pour 2017 par les analystes d’Exane BNP Paribas. Un niveau élevé qu’il faudra amortir. Compte tenu des synergies industrielles qu’ils pourraient dégager en mutualisant par exemple les dépenses de R&D, les industriels Gemalto et Oberthur disposent sur ce plan d’une longueur d’avance sur les fonds d’investissement et sur Impala dont la filiale Arjo n’a pas la même taille. De leur côté, les fonds mettent en avant leur capacité à accélérer la croissance de Morpho, notamment en réalisant des acquisitions complémentaires.

L’ancrage français.

C’est l’un des critères majeurs fixés par l’Etat, extrêmement attentif dans ce dossier compte tenu du caractère sensible des activités de Morpho. Des engagements sont attendus sur le maintien en France du siège et des laboratoires de R&D, particulièrement dans la biométrie, mais aussi sur la question du dépôt des brevets en France. Advent, qui prévoit de fusionner Oberthur et Morpho, s’est engagé à introduire à terme cette entité à la Bourse de Paris, tout comme le duo Ardian-Bain. Impala envisage aussi une cotation à Paris de Morpho. Le fonds dirigé par Jacques Veyrat dispose également d’une action de préférence sur KKR, ce qui lui assure la majorité au capital. Pour renforcer le caractère français de leur dossier, Advent et le duo Ardian-Bain Capital font les yeux doux à Bpifrance. Déjà actionnaire de Gemalto, la banque publique reste discrète mais elle pourrait prendre un ticket minoritaire, inférieur à 10%, dans le projet gagnant.

L’intégrité industrielle.

Derrière cet impératif se cache l’avenir de la division cartes à puce de Morpho. Cette activité représente 20% du chiffre d’affaires de la société mais parvient difficilement à l’équilibre en raison de volumes de production insuffisants. Son intégration chez Gemalto, numéro un mondial du secteur, ou chez son challenger Oberthur permettrait de régler ce problème de la taille. Au risque, selon les fonds d’investissement, de provoquer des conséquences sur l’emploi, ce que démentent les industriels. Quoi qu’il en soit, «la consolidation des cartes à puce de Morpho finira par se poser», reconnaît l’un des candidats. Ardian et Bain envisageraient par exemple un partenariat avec un concurrent, tout en gardant le contrôle de l’activité. Impala et KKR réfléchissent à une autre solution. «Une entreprise du portefeuille de KKR pourrait transférer son contrat de production de cartes à puce, actuellement chez un concurrent, vers Morpho», explique une source financière.

Le financement.

«Dans le contexte de taux actuel, cela ne pose pas de problème», assure un participant. Impala, qui ne dispose pas de la même surface financière que ses concurrents, a bouclé son financement. Le fonds s’appuie sur plusieurs investisseurs français, notamment Xavier Niel. La question est de déterminer le niveau de dette adéquat. «Un levier de l’ordre de 5 fois l’Ebitda est envisageable», selon un candidat. Un de ses concurrents financiers se veut plus prudent, compte tenu de la génération de cash-flows relativement limitée de Morpho et de ses besoins d’investissement.

Le statut de la filiale américaine.

Héritée du rachat de L1 en 2011, Morpho Trust a été placée par le Defense Security Service (DSS) sous confinement (proxy) afin de protéger des activités jugées sensibles par les Etats-Unis (permis de conduire, système d’identification du FBI…). Conséquence, Safran n’a pas la main sur la gouvernance de la société et ne peut pas lui transférer les technologies développées par sa R&D en Europe. «Un excellent moyen pour dégager de la valeur chez Morpho est de créer des synergies avec Morpho Trust, ce qui nécessite d’assouplir son statut auprès du DSS», explique un banquier. Compte tenu de leur nationalité américaine, Bain et KKR se disent mieux placés pour obtenir un cadre plus léger (security control agreement).