La Bourse met en lumière les défis du modèle Facebook

C’est le paradoxe Facebook. Tous les sondages de marché effectués ces dernières semaines sont affirmatifs: une majorité d’investisseurs ou d’analystes jugent excessive la valorisation du premier réseau social sur internet. Et pourtant, une grande partie des sociétés de gestion ont certainement souscrit à l’introduction en Bourse du site, dont la première cotation sur le Nasdaq est programmée vendredi. Peut-être par peur de passer à côté de l’opération de la décennie, tant le site fondé, présidé et contrôlé par Mark Zuckerberg, symbolise la nouvelle génération et les perspectives économiques associées.

Hier, Facebook et ses onze banques introductrices, dirigées par Goldman Sachs, JPMorgan et Morgan Stanley, ont profité d’une demande de titres largement supérieure à l’offre pour relever la fourchette du prix de l’introduction en Bourse. Celle-ci s’établit entre 34 et 38 dollars par action contre 28 à 35 dollars auparavant. En haut de fourchette, la taille du placement pourrait ainsi atteindre 14,7 milliards de dollars, dont 6,75 milliards par augmentation de capital, un record pour une société internet. Mi-2004, lors de son entrée au Nasdaq, Google avait placé pour 2 milliards de dollars d’actions. A ce prix, Facebook vaut déjà 104 milliards de dollars, autant qu’Amazon dont les revenus sont pourtant 16 fois supérieurs à ceux du réseau social. A ce prix, Facebook capitalise plus de 23 fois son chiffre d’affaires annuel, deux fois plus que le multiple de Google lors de son entrée en Bourse en août 2004.

Sur ces seuls chiffres, et en toute rationalité, Facebook serait donc largement survalorisé. Visiblement, la forte demande auprès des banques chargées de l’opération prouverait le contraire. D’ailleurs, en 2004, l’arrivée sur le marché de Google avait elle aussi suscité une moue dubitative des investisseurs: trop cher, trop risqué et trop peu transparent. Ces doutes n’avaient pourtant pas empêché l’action Google de gagner 18% le premier jour de sa cotation et encore 7% le lendemain. Un an plus tard, elle avait plus que triplé. Pour les «pro-Facebook», le site est largement capable de faire aussi bien.

Le modèle créé par Mark Zuckerberg est le seul en mesure de contester la place hégémonique de Google sur internet, là où des géants comme Microsoft, Yahoo voire TimeWarner ont tous échoué. Fin mars 2012, Facebook comptait 901 millions d’utilisateurs actifs par mois à travers le monde, 220 millions de plus qu’un an auparavant. Et pour beaucoup d’entre eux, notamment les plus jeunes, le réseau social est devenu la porte d’entrée sur le web, le premier site que l’on consulte en ouvrant son ordinateur ou son téléphone mobile, pour échanger avec ses amis, s’informer ou jouer. Aux Etats-Unis, Facebook est utilisé par 60% de la population. Ce qui fait du site une place incontournable pour les annonceurs: Facebook capte 12% des bannières publicitaires dans le monde, seulement trois points de moins que Google.

Résultat, deux ans après avoir atteint l’équilibre d’exploitation, et grâce à une forte innovation (un peu plus de 10% du chiffre d’affaires est consacré à la R&D), Facebook est parvenu à multiplier par 2,5 le chiffre d’affaires généré chaque trimestre, à 900 millions de dollars. Son niveau de marge opérationnelle est passé de zéro à 45% en deux ans. Et malgré un taux d’impôts de 41%, le site a dégagé un milliard de dollars de bénéfices nets en 2011, pour 3,7 milliards de revenus, soit une marge nette de 27%! Tout simplement aussi bien qu’Apple, le modèle économique de référence.

Mais ce rythme peut-il perdurer? Dans le document de référence transmis à la Securities and Exchange Commission (SEC), la direction de Facebook reconnaît que le rythme d’acquisition de nouveaux utilisateurs va ralentir. Des premiers signes de fléchissement sont d’ailleurs perceptibles depuis la fin de 2011. Surtout, le modèle de Facebook est confronté à un obstacle de taille: les deux principaux moteurs de sa croissance future, le mobile et les marchés émergents, sont (encore ?) peu rentables.

Une majorité d’inscrits tombent dans les mailles de Facebook en utilisant leur téléphone mobile: le nombre d’utilisateurs «mobiles» a progressé de 69% au premier trimestre 2012, à 488 millions, deux fois plus que le rythme global de Facebook. Or, les utilisateurs mobiles ne génèrent quasiment aucun chiffre d’affaires: l’outil est peu adapté à l’affichage publicitaire ou aux transactions commerciales. Google, grâce à son système Android, et à l’environnement économique d’applications satellites, a doublé en un an la part du mobile dans ses revenus, à 8% de son chiffre d’affaires. Dans les pays émergents, où l’accès à Facebook passe d’ailleurs principalement via le mobile en raison du faible équipement des populations en ordinateurs, l’audience est faiblement rémunérée. Quand un utilisateur américain génère 3,7 dollars de revenus par jour, le chiffre tombe à seulement 0,2 dollar dans les pays émergents.

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