Le high yield en première ligne en cas de fort ralentissement

Le marché high yield commencerait-il à montrer des signes de faiblesse ? Avec le regain de tensions commerciales, le risque de récession ou d’autres incertitudes géopolitiques, les obligations à haut rendement souffrent de l’aversion pour le risque. Leurs spreads s’écartent, notamment sur le marché européen (à 405-410 pb des deux côtés de l’Atlantique), tandis que les rachats dans les fonds spécialisés se poursuivent pour la deuxième semaine consécutive. Pourtant, ce marché affiche encore la meilleure performance dans l’obligataire cette année : +10% aux Etats-Unis, +8% en Europe.

Avec des rendements négatifs sur une grande partie de l’obligataire, la recherche de rendement est un puissant moteur. «Le marché ‘high yield’ euro est sauvé par la banque centrale européenne et la perspective d’une relance du ‘quantitative easing’», affirme Frédéric Salomon, gérant high yield chez Schelcher Prince Gestion. Outre ce soutien, les fondamentaux restent bien orientés. Jeanne Asseraf-Bitton, responsable de la recherche marchés chez Lyxor AM, en veut pour preuve des taux de défauts anticipés encore modestes. Ce risque augmente un peu mais reste faible à 3% d’ici un an en Europe comme aux Etats-Unis, selon Moody’s.

«Nous restons positionnés sur le ‘high yield’ mais avec prudence car il y a une vraie interrogation sur la cherté de la classe d’actifs, nuance néanmoins Frédéric Salomon. Les ‘spreads’ sont aujourd’hui très serrés alors que les indicateurs se sont globalement dégradés». Pour les stratégistes d’UBS, le high yield pourrait être une des classes d’actifs à souffrir le plus d’un ralentissement encore plus marqué. «La raison en est que les bénéfices des politiques monétaires de nouveau accommodantes ne sont pas suffisants pour resserrer encore les spreads. Désormais, une croissance plus forte est nécessaire», explique UBS. De fait, la forte performance du high yield a été concentrée cette année sur le BB, soit les meilleures signatures, qui surperforment clairement les entreprises notées B ou C. Il y a donc une dégradation de la situation sur les émetteurs de moins bonne qualité, plus sensibles à la conjoncture, notamment dans le secteur de l’énergie aux Etats-Unis et dans l’industrie en Europe.

Outre-Atlantique, le niveau d’endettement, au plus haut historique, laisse peu de place à la déception. «La dette globale des entreprises américaines représente 100% de leur valeur ajoutée, c’est un record», note Jeanne Asseraf-Bitton qui rappelle néanmoins que le service de la dette est lui au plus bas grâce à la baisse des taux d’intérêts. Toutefois, une récession provoquerait une chute des résultats voire des pertes, mettant en difficulté de nombreuses entreprises pour se refinancer. Avec un impact plus que probable pour le high yield européen.

Mais ce qui inquiète le plus les investisseurs, c’est la faible liquidité de ce marché. Morgan Stanley souligne que ce risque a considérablement augmenté depuis la crise avec la diminution des inventaires d’obligations détenus par les banques et la forte croissance du marché crédit. La détention par des fonds ouverts, notamment des ETF, du marché crédit a été multipliée par près de 4 depuis 2005. En Europe, les investisseurs sont de plus en plus contraints à aller vers des actifs les moins liquides pour aller chercher du rendement. Avec le risque d’une inadéquation entre la liquidité quotidienne du fonds et celle du sous-jacent. «La taille du marché de crédit a certes fortement crû depuis la crise mais cela reste des montants gérables pour les banques centrales», relativise Jeanne Asseraf-Bitton. Les fonds pourront-ils eux gérer un afflux massif de sorties ? C’est une autre question.