Coface aura fort à faire pour convaincre les marchés

L’éviction du directeur général de Coface Jérôme Cazes, remplacé par Jean-Marc Pillu confirme que l’introduction en Bourse de l’assureur crédit français est au programme. Il s’agit de présenter Coface en tant que pur acteur de l’assurance-crédit en le délestant des activités de diversification (affacturage, notation).

Un nouveau plan de développement sera présenté dans les semaines qui viennent. Indispensable, il n’en retarde pas moins d’autant la perspective de cotation de Coface, envisagée pour 2011. Or, le premier semestre semble la période la plus favorable. «L’activité du secteur est très cyclique vis-à-vis de la conjoncture économique. Les conditions se sont retournées en faveur des entreprises de façon spectaculaire au cours de l’année 2010, avec un taux de sinistralité faible et une reprise des volumes. En revanche, la sinistralité pourrait repartir à la hausse en cas de faible croissance économique en 2011; en outre, les conditions pourraient se durcir pour les assureurs-crédit, la concurrence pouvant peser sur les prix», souligne François Boissin, analyste chez Exane.

Pour séduire les investisseurs, Coface devra prouver qu’il peut assumer un développement autonome en terme de refinancement – ce que lui interdit son activité d’affacturage. «Dans la valorisation d’un assureur crédit, le capital alloué à l’activité, rapporté aux primes nettes de réassurance, est en effet un élément déterminant», estime un analyste.

Par construction, la capacité à générer des revenus à travers l’ensemble du cycle l’est aussi. «C’est ce qui fait la force d’Euler Hermes, qui a été bon dans la gestion du bas de cycle, souligne un analyste. Pour convaincre, un assureur-crédit doit se montrer capable de protéger sa base de capital en bas de cycle, et afficher un rendement des fonds propres autour de 20%, avec un ratio combiné oscillant entre 90% et 60%.» Sachant qu’en outre, Euler Hermes (dont la capitalisation atteint 3 milliards d’euros) bénéficie d’une prime de leadership, certains analystes n’hésiteront pas à appliquer à Coface une décote d’au moins 15% à 20%. Euler se paie aujourd’hui 9,3 fois ses résultats estimés 2010, selon Bloomberg. En appliquant ce ratio aux résultats nets annualisés de Coface pour 2010, on aboutirait à une valeur de 750 millions. En revanche, sur la base de ses fonds propres, la filiale de Natixis vaudrait plutôt 1,3 milliard.