Le choc de marché remet en lumière les fragilités de certains ETF

L’effondrement des prix du pétrole le lundi 9 mars, suite à la décision surprise de l’Arabie saoudite d’augmenter sa production, a eu des effets dévastateurs sur certains actifs. Elle a ainsi quasiment effacé l’ETN (exchanged traded note) VelocityShares 3x Long Crude Oil (UWT) émis par Citigroup. Ce produit, exposé à des futures pour offrir aux investisseurs trois fois la variation quotidienne des prix du pétrole brut WTI, a perdu plus de 71% lundi (à 1,15 dollar) et près de 92% depuis janvier… A son plus bas de séance, il a approché une chute de 75%, «trigger event» pouvant entraîner une liquidation en vue d’un remboursement des porteurs, selon Bloomberg.

Un autre ETN, basé cette fois sur la volatilité, avait déjà fait l’objet d’un épisode similaire le 1er février 2018. «Le problème était d’une autre nature puisqu’il s’agissait d’une exposition à la baisse, sur un marché beaucoup plus étroit, et que les produits de ce type représentaient une part très importante des volumes traités sur le ‘future’ sous-jacent. Lorsque la volatilité avait bondi, il avait fallu que les promoteurs du produit couvrent leurs positions et le ‘short squeeze’ avait été brutal : des boucles de ‘rétroactions positives’ s’étaient mises en place et le produit avait perdu 95% en 30 minutes, rappelle Mathieu Vaissié, directeur de la recherche chez Ginjer AM. Le cas récent rappelle simplement les risques d’une exposition ‘leveragée’ à un sous-jacent volatil.» En outre, «la réplication d’un indice ‘long pétrole’ est plus simple car moins sujette à des pics de volatilité et exposée à un actif plus de 10 fois plus liquide», ajoute Pierre Laget, analyste spécialisé chez TrackInsight.

La liquidité des ETF (exchange traded fund) obligataires à haut rendement (high yield, HY) pose également question. Après une première chute des marchés fin février, les spécialistes avaient évoqué un écartement entre prix demandés et offerts (spreads «bid-ask») relativement limité sur ces fonds : à 4-6 pb pour les ETF HY américains et 20-25 pb maximum pour les ETF HY européens. Le 9 mars, ils seraient restés dans ces proportions alors que les indices perdaient plus de 6% et que les écarts atteignaient plus de 300 pb sur certaines souches obligataires. «Le signe que les ETF, quatre fois plus traités qu’en période de faible volatilité, peuvent jouer leur rôle d’amortisseur et trouver des acheteurs», note Antoine Lesné, stratégiste chez SPDR. A moins que ce ne soit les teneurs de marché qui apportent la liquidité sur les parts d’ETF, en échange de prises de position sur les obligations sous-jacentes.