Eiopa, un pouvoir sans contre-pouvoir est une répression

le 18/03/2021

Universitaire, Gérard Bekerman a dirigé de 1991 à 2016 le magistère banque finance de l’Université de Paris 2 et le M2 de techniques financières et bancaires. Il a fondé la chaire finance de l’Essec. Il nous livre ici quelques réflexions sur la problématique du contrôle prudentiel assurantiel.

Eiopa, un pouvoir sans contre-pouvoir est une répression

En assurance, les pouvoirs du législateur et du régulateur ont été excessivement dévolus au seul superviseur à l’échelon européen, l’Eiopa (l’Autorité européenne des assurances et des pensions professionnelles). Le moment est venu, à l’heure de la révision de Solvabilité 2, que la Commission européenne se réapproprie une vision politique du rôle de l’assurance-vie pour une Europe prospère. Les tentatives trop prématurées d’unification des normes de supervision au niveau européen en un cadre réglementaire trop strict ont démontré leur inadéquation aux risques nouveaux. Le contexte appelle donc à une plus grande implication des acteurs politiques pour un changement profond du paradigme assurantiel et de l’épargne, en faveur des Etats, des assureurs, des épargnants.

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L’assurance-vie française a une grande chance : son superviseur. C’est grâce à sa mission et à sa vigilance depuis des décennies que le monde de l’assurance n’a connu aucune crise majeure et que les épargnants ont été protégés. Mais aujourd’hui ? La sur-réglementation, la primauté donnée aux normes inductrices de comportement d’imitation, la vision à court terme, l’excessive fréquence des communications financières, l’utilisation arbitraire d’un référentiel utilisant une courbe de taux sans risque pour calculer un passif d’assurance, introduisent une dimension procyclique et négative dans le monde de l’assurance. Les taux directeurs continuent leur lente et inexorable descente en dessous de zéro et les rendements n’ont pas tardé à les suivre. Est-ce protéger les épargnants que de leur imposer des placements sous-efficients ? La protection du régulateur s’applique non seulement aux épargnants mais aussi à l’épargne. Pourtant, la montée en charge de Solvabilité 2 (S2) n’a pas ralenti le pourcentage d’organismes d’assurance à disparaître (en général par fusion/absorption discrète entre assureurs, essentiellement les mutuelles santé) qui reste élevé. Peut-on parler de protection de l’épargne quand on pousse les assureurs à effectuer des placements aux taux faibles qui accroissent le risque systémique et mettent la stabilité financière en jeu ? Une autre mission de l’épargne, trop souvent oubliée, est le financement de la croissance. Les réglementations actuelles poussent à un « financement par la dette ». Quel parfait oxymore ! Un monde financier à taux zéro (voire négatif) ne fait qu’entretenir l’illusion d’un financement sain de l’économie au prix d’une bulle de liquidités, gonflée par les banquiers centraux, et de dettes souveraines dont l’issue, tel un mouvement perpétuel, n’est que dans de futures dettes souveraines. On ne met pas fin aux dettes par de la dette. Cette spirale échappe à tout contrôle : le ratio dette/PIB va excéder 120 % en France, soit 2 fois le plafond de Maastricht. A un stade aussi alarmant, la dette ne peut se traiter que par une réforme structurelle des financements.

Il serait injuste d’accabler le régulateur français. Il est temps de libérer le financement par les assurances au bénéfice de la croissance. Recherchons une meilleure prise en compte des enjeux économiques et sociaux de l’assurance en réimpliquant tous les acteurs (parlementaires, Trésor, superviseur, marchés). Rappelons préalablement ce que sont le risque et l’incertitude en écoutant des auteurs du passé : V. Pareto, F. Knight ou O. Morgenstern. Ils étaient de grands savants et auraient été de merveilleux assureurs. En microéconomie de l’incertitude, quand plusieurs individus se réunissent, par exemple quand 760.000 adhérents de l’Afer adhèrent à un contrat collectif associatif, ils sont prêts à partager collectivement un risque et la répartition optimale de ce risque ne nécessite pas, par définition, l’intervention du régulateur. Ce paramètre d’intrusion dans le modèle serait d’ailleurs une condition suffisante de non-optimalité.

Aujourd’hui, le choix des assureurs n’est plus guidé par la recherche d’une efficacité optimale dans un environnement incertain mais par l’obéissance à une norme. Ils ne sont plus des acteurs libres mais des administrations. Ils sont les sujets d’un pouvoir normatif européen. En augmentant le besoin de capital avec le risque pris, donc selon la théorie financière dominante, avec l’espérance de rendement, c’est la rentabilité du capital qui est normée, pour l’assureur et pour les assurés. L’appétence au gain est bridée. En langage parétien, ils sont devenus inefficients. Les probabilités d’occurrence restent dans un univers d’incertitude. Les assureurs, averses au risque, ont une utilité marginale d’un gain décroissante. Tout gain compte moins que la perte de rendement imposée par une contrainte de solvabilité. Leur aversion est absolue au sens du risque mesuré par la courbure de la fonction d’utilité (Bernoulli).

La formule standard actuelle consiste en des chocs sur les différents paramètres de risques, puis une consolidation en arborescence qui tient compte de corrélations entre ces risques. Pour refinancer une économie très affectée, il faudra libérer la capacité des acteurs privés, aujourd’hui bridés par un cadre prudentiel contre-productif. Les gérants d’actifs peuvent en effet mutualiser les risques, y compris en private equity (un des secteurs « punis » par l’actuelle supervision prudentielle). Libérons les fonds généraux d’une partie des dettes souveraines qu’il faudra remplacer par des actifs vivants, privés et rémunérateurs. Les assureurs ont eux aussi une grande mission : tout faire pour ne pas organiser d’ici à quelques années la faillite des fonds en euros. Ce n’est pas parce qu’ils gagnent moins que les épargnants doivent être appauvris. Des règles nouvelles devront les aider à mieux travailler. Se reposer sur le seul superviseur européen serait illusoire et dangereux. La directive Solvabilité 2 du 25 novembre 2009 a complexifié la réglementation de l’assurance avec trois piliers d’exigence, et durci les minima prudentiels.

A l’origine de Solvabilité 2, on soupçonne un capitalisme de connivence ayant abouti à un compromis entre les géants qui souhaitaient contrarier les « petits » par plus d’exigence de fonds propres et de complexité, contre le financement accru des Etats en omettant dangereusement et volontairement leur risque de signature. L’esprit qui a présidé à l’architecture du dispositif de S2 n’est autre que celui qui fut conçu dans les années 1980-90 au titre de la réglementation bancaire de Bâle 1 puis de Bâle 2. C’est dans ce contexte historique que furent forgés les outils conceptuels qu’on applique de façon mécanique tant aux banques qu’aux assureurs. Le choix d’inscrire au bilan les postes en valeur de marché, et non plus en valeur historique, a totalement transformé le paradigme de la surveillance prudentielle. Le mark-to-market, un irrationnel de l’instant, conduit l’ensemble du secteur financier et assurantiel à entretenir une forte aversion au risque. Cette aversion a été renforcée par les facteurs de pondération en solvabilité des différentes catégories de risques. S’exposer au risque est devenu punitif. Tout est fait pour recycler l’épargne dans l’actif le moins rémunérateur. On a analysé dans les modèles de valorisation des moments d’ordre 3 et 4 qui révélaient la vérité des prix de marché. Mais l’objectif d’un système est la stabilité et non pas une sur-vérité des prix, source de mouvements mimétiques extrêmes et déstabilisateurs. La bulle n’est pas une vérité, surtout si on doit déposer le bilan. Une surveillance procyclique est pire qu’une stabilité contracyclique. C’est une grave erreur de mettre en place un contrôle systémique durable appliqué à des situations de crise passagères. La mesure de cette erreur est révélée par tout un espace répressif contre les assureurs, contre les assurés et contre les Etats.

L’investissement productif risqué a été découragé par des exigences de capital mal conçues, mal calibrées et biaisées. Les risques sont calculés sur des horizons courts tandis que les pertes sont évaluées en valeur de marché sans tenir compte du lissage de la mutualisation sur la durée des engagements et de l’investissement à long terme, incarnés par les durations longues de l’assurance. La plupart des risques, en particulier les risques actions, sont alors surestimés. Solvabilité 2 sacrifie ainsi à la modernité de Bâle 2 et des normes IFRS, loin des visions historiques continentales qui avaient pourtant fait leurs preuves.

Trop de prudence finit par être une imprudence

Dans ce contexte, les fonds euros des assurés sont fortement alloués à des dettes souveraines ou garanties par les Etats, mais non rémunératrices, au lieu d’orienter l’épargne vers l’investissement productif. Il ne s’agit pas d’oublier la France, mais de penser un peu plus aux Français d’aujourd’hui et de demain, aux acteurs de l’économie productive. D’ailleurs, Solvabilité 2 est-il si prudentiel ? Le cadre impératif paraît rassurant : exigences accrues en fonds propres, en reportings et en gouvernance. Rassurer, ce n’est pas être prudent mais il faut bien se rassurer quand la Banque centrale européenne (BCE) a racheté 2.800 milliards d’euros de dettes publiques (soit environ un tiers). En allemand, « dette » se dit « Schuld », qui signifie également « culpabilité ».

Qu’en est-il justement des banques centrales ? Leur bienveillante complicité revient à soigner les Etats sans jamais les guérir. Elles inondent les marchés de liquidités, facilitent le financement des dettes publiques, écrasent les taux d’intérêt, pénalisent le pouvoir d’achat des épargnants en assurance-vie, créent des bulles d’actifs à taux zéro. Les dettes ne sont pas un salut. Ni pour l’Etat ni pour les entreprises. Il faudra vite les reconvertir en partie en fonds propres pour financer la relance. Un actif général investi en papier public qui ne coûte rien en capital, mais qui ne rapporte rien, est à l’image d’un croque-mort vis-à-vis de la vie. Croire à la dette, c’est fermer les yeux et hypothéquer l’avenir. Avoir confiance dans le capital, aux fonds propres, c’est ouvrir les yeux et investir pour demain. Ces dernières années, Solvabilité 2 et les banques centrales ont poussé à investir en obligations d’Etat à taux très faibles, voire négatifs, couvrant à peine les frais de gestion, et exposées tôt ou tard au risque de remontée des taux. En France, fin 2019, 598 organismes d’assurance non substitués sont agréés, contre 1.522 fin 2007 par exemple. Ce taux de « disparition », de près de 8 % par an, est à comparer au 0,5 % de faillite visée en théorie par Solvabilité 2. Révisons également le deuxième pilier de Solvabilité 2, relatif à la gouvernance. Son « PPP » (Prudent Person Principle) devrait confier plus largement au couple assuré/assureur le soin de piloter la diversification des placements. Au-delà des politiques, parlementaires, ministères, les acteurs privés ont la possibilité d’assumer un rôle prudentiel, avec l’obligation de publier un Solvency and financial conditions report. Si la prudence est l’inverse de la prise de risque, et le risque la possibilité de perdre une partie de son capital, quel sens donner à la prudence qui pour toute promesse offre la certitude de perdre une partie de son capital, fût-elle prédéterminée, quand les taux sont négatifs ? Un portefeuille diversifié et congruent aux engagements est moins risqué qu’un portefeuille d’emprunts d’Etat dont le rendement ne couvrirait même pas les frais de gestion et conduirait à terme à la disparition des fonds euros et de leurs gérants.

Ainsi, il serait imprudent, actuellement, de se servir de Solvabilité 2 comme d’un outil de pilotage prudentiel. Il n’est pas sain de décréter d’un côté le bon conseil et, d’un autre côté, de tout faire pour contrarier l’exposition au risque. La révision de Solvabilité 2 arrive à point nommé. Mais qui va l’effectuer ?

Les autorités de supervision de l’assurance (l’ACPR – l’Autorité de contrôle prudentielle et de résolution, en France – et l’Eiopa – pour l’Union européenne, UE) ont l’excellente mission de superviser les acteurs et les marchés. Depuis le processus Lamfalussy (2001), l’Eiopa, la structure faîtière des superviseurs, s’est arrogé le droit d’écrire les cadres juridiques (directives Solvabilité 2 et Omnibus 2 mais aussi Delegated Acts, Quantitative Reporting Templates, Technical Specifications, Guidelines, etc.) et de les présenter à nos gouvernants. La Commission européenne a en pratique « capitulé » face à la complexité technique en laissant tous les pouvoirs se concentrer dans l’Eiopa. La grande faiblesse de ce pouvoir sans contre-pouvoir se mesure par le prix qu’il fait payer aux pouvoirs nationaux, tellement illuminés qu’ils finissent par être aveuglés. Cantonnée à une délégation orpheline, la supervision financière s’est retrouvée abandonnée à elle-même. La toute puissante supervision européenne de l’assurance se retrouve ainsi l’auteur principal de la réglementation, mais sans aucune responsabilité, ni politique, ni de supervision.

Faut-il contrôler le contrôleur ?*

Le fait du prince est dangereux pour le marché de l’assurance mais aussi pour l’ACPR elle-même, car le superviseur étatique serait seul en cause en cas de défaillance ponctuelle ou de crise systémique. Dans le même temps, les directives européennes sur les investissements et l’intermédiation en assurances se sont multipliées (Ucits 5, AIFM, Emir, MIF 2, DIA 2...). Cela donne un cadre juridique rassurant, mais cela concentre les acteurs sur la conformité à ces textes (compliance) plutôt que sur le service des épargnants et le financement de l’économie. Le respect de la conformité consomme dorénavant une énergie infinie, source de destruction de valeur. Les millions d’épargnants subissent des contraintes dont ils ne saisissent pas la pertinence. Les pouvoirs politiques sont en permanence contrariés par des textes normatifs qu’ils ne contrôlent plus et, pire, qui s’opposent à leur volonté. Les actionnaires sont déçus car ils ne parviennent plus à rentabiliser leurs fonds propres comme jadis. L’heure de l’Ancien Régime de l’assurance a sonné. Respirons. Libérons l’assurance. Principal financeur de l’économie, l’assurance doit préparer sa « révolution » car elle est entravée par Solvabilité 2. Elle doit sortir d’un cadre normatif dépassé, inadapté.

Aujourd’hui, on ne peut pas encore unifier les cadres réglementaires pour la surveillance assurantielle car de vraies spécificités nationales demeurent dans l’assurance, les marchés, les acteurs, les défis. Forcer le mouvement aggrave le dysfonctionnement et la régulation européenne engendre des coûts qui sont infiniment supérieurs aux gains qu’elle est censé apporter. La supervision prudentielle édictée par Eiopa doit revenir à sa place naturelle. En plein océan, à quoi sert une boussole quand on ne sait où naviguer ? La direction, la stratégie, les voies nationales de l’investissement productif décidées par l’exécutif sont infiniment supérieures au seul contrôle prudentiel édicté par un superviseur européen qui échappe à la Commission européenne, qui lui a passé le crayon, et à un Parlement européen qui dit oui parce qu’il n’a aucune compétence technique pour dire non. Le superviseur européen ne laisse que des orphelins. Les textes ne sont plus conçus à Bercy. Ils n’y sont plus écrits. Ils sont transcrits. Il faut un pilote dans l’avion. Le tuteur a pris la place du rosier. L’un restera une baguette en bois. L’autre fera fleurir l’économique. Les prérogatives doivent être rétablies. Celui qui surveille n’est pas celui qui commande, celui qui contemple n’est pas celui qui agit, celui qui endigue l’action politique n’a jamais été mandaté pour édifier un barrage contre elle.

En décembre 2020, l’Eiopa émettait son avis sur la révision de Solvabilité 2. Les tests de l’Eiopa ont le mérite d’exister mais dissimulent encore beaucoup de lacunes. Cela concerne rarement les fonds de pension (directive IORP 2 Institutions for Occupational Retirement Provision), qui relèvent de l’Eiopa mais qui ne sont pas encore soumis à Solvabilité 2. Ils couvrent les risques de taux, le risque de catastrophes naturelles, les cyber-risques, mais pas les risques géopolitiques, et pas assez les Etats.

La France devra compléter cette approche prudentielle par des approches économiques et politiques. C’est un changement culturel qu’il faut opérer. L’heure n’est pas à la dépolitisation des contrôleurs, mais à leur repolitisation. Les financements de l’économie sont devenus tellement vitaux qu’il est devenu imprudent de les abandonner au seul superviseur européen. En France, nos « brigadiers » sont sincères, compétents et dévoués. Mais cette sincérité, cette compétence, ce dévouement doivent se mettre au service d’une France qui doit moins contrôler, s’affranchir de l’esprit européen, pour mieux œuvrer à un grand dessein industriel, en pensant français.

N’est-ce pas un paradoxe que de vouloir, pour certains, penser l’Europe comme un projet d’essence fédérative et d’aboutir à ce qu’une réglementation assurantielle devienne plus astreignante que dans un véritable espace de liberté qui veille toujours à l’équilibre des pouvoirs ? L’Europe de la réglementation n’est pas prête. Elle doit se mériter comme l’Europe monétaire qui a attendu son heure.**

La refonte de Solvabilité 2 devra également éviter que l’UE se donne plus de contraintes que les zones économiques concurrentes (y compris le Royaume-Uni dorénavant). Les normes mondiales de l’IAIS (International Association of Insurance Supervisors) sont rigides. Comme elles sont forfaitaires (taux sur les encours), elles n’intègrent pas les caractéristiques françaises de la participation aux bénéfices discrétionnaire qui permettent de lisser les risques dans le temps. Sauf réaction à Solvabilité 2, les assureurs français seront bientôt lésés. Ils le sont déjà, par rapport aux Allemands qui, avisés, ont échappé, pour de longues années, aux contraintes que subissent la plupart de leurs concurrents européens.

Un assureur qui craint le risque, c'est un marin qui craint la tempête

Francfort ne sait pas ce qui se passe dans la cité française des acteurs de l’assurance. Lui donner les clés, c’est nous empêcher de vivre. C’est nous enfermer contre l’Europe. C’est dans le renforcement des convergences nationales en matière d’offres qu’on peut nourrir l’espoir d’une réglementation assurantielle européenne. Quel crédit peut-on accorder à une supervision unique lorsque les deux principaux espaces d’épargne en assurance-vie, la France et l’Allemagne, ont des produits si différents ? Une union se fait par des différences concertées et non pas niées. C’est en décrétant arbitrairement un édifice réglementaire européen qu’on prépare à coup sûr l’éclatement du monde de l’assurance. Un déséquilibre reposant sur le « tout prudentiel » s’est instauré au détriment de tous. Des millions d’épargnants subissent le joug d’une régulation européenne alors qu’ils sont prêts à investir à long terme dans des actifs rentables et généreux pour le tissu économique de proximité. Ce joug n’assure rien du tout. Il assèche et vide le sens donné aux politiques publiques. Dans la ruralité d’antan, le joug était fait pour qu’un attelage avance par son unité : un joug qui bloque est un joug d’une mauvaise espèce. Une norme européenne, hégémonique, pénalise le risque, sanctionne l’investissement en actions, récompense le pire élève, l’investissement en dette, surtout quand elle est souveraine. Les assureurs n’aiment plus assurer. Leur nez est rivé sur des ratios prudentiels, le SCR est devenu leur nouvelle religion. Ils ne croient en rien d’autre. Ils sont devenus les autocenseurs de l’épargne et s’autocensurent eux-mêmes. Un assureur qui craint le risque, c’est un marin qui redoute la tempête. Il finit par ne plus savoir l’affronter et en triompher, donc par en périr.

Le « tout prudentiel » s'est instauré au détriment de tous

Laissons un espace équilibré où chacun des acteurs jouera sa partition et sa part de responsabilité. Ne mettons pas sous le même poids du contrôle, des acteurs aussi diversifiés que des assureurs, des banques, des fonds de pension, des fonds de private equity. Un contrôle intégré finit toujours par se désagréger quand il est contre la nature de choses non agrégeables. Respectons la spécificité de chacun qui doit pouvoir s’épanouir au sein d’un système d’abord au service des épargnants, qui aspirent à plus de rendement, ensuite à celui des entreprises, qui veulent plus d’investissements productifs, enfin à celui d’une France prospère. Il faut travailler avec intelligence et souplesse les actifs généraux pour libérer les espaces économiques. Redonnons aux politiques les pleins pouvoirs pour encadrer une nouvelle philosophie du contrôle prudentiel vers plus de vérité.

Le « principe de subsidiarité » inclus dans la Constitution, au titre même de l’inclusion dans le droit français du droit européen, doit être pris au sérieux. La subsidiarité n’est pas subsidiaire. Elle est un principe fondamental d’équilibre et de sagesse. La souveraineté de l’Europe ne peut que s’alimenter de la souveraineté des pays qui composent l’Union. La souveraineté européenne fortifie les souverainetés nationales qui en sont ses fondations. Nier celles-ci pourrait revenir à altérer définitivement celle-là.

*La citation exacte est : « Quis custodiet ipsos custodes ? » (« Mais qui gardera les gardiens ? », Juvénal, Satire VI).

**Gérard Bekerman et Michèle Saint Marc, L’écu, Que Sais-je, 1991 et L’euro, Que Sais-je, PUF, 2000.

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