L’euphorie sur le marché primaire ne pouvait pas perdurer

L’Agefi : L’activité primaire du crédit diminue. Est-ce durable ?

Philippe Berthelot : Certes elle baisse mais elle demeure très soutenue. Il n’est pas rare d’assister à trois nouvelles émissions par jour contre cinq, voire sept il y a quelques semaines, une véritable euphorie qui ne pouvait perdurer. Depuis peu, l’écart de spreads entre les marchés primaire et secondaire s’est contracté. Il représentait en moyenne 80 à 100 points de base au premier trimestre, contre 20 à 30 bp actuellement, voire pratiquement rien, en témoigne la toute récente émission d’EDP en ligne avec la rémunération prévalant sur le secondaire. C’est la conséquence logique d’un marché jadis énormément déprécié et qui tend à se normaliser peu à peu.

Dans ce contexte, quelle est votre stratégie ?

Depuis trois mois, notre rotation sectorielle a consisté à réduire la sous-pondération massive sur les secteurs cycliques ou à bêta élevé, comme celui des subordonnées financières, et à maintenir une allocation importante sur d’autres secteurs comme les télécoms et la distribution alimentaire. Cela dit, le rallye impressionnant depuis début juin nous laisse perplexes : 40 à 50 pb de resserrement sur l’immobilier, les industries de base ou les biens d’équipements, c’est presque trop rapide !

En termes directionnels, le marché crédit dans son ensemble demeure attractif : en faisant l’hypothèse d’un taux de recouvrement de 20 % sur l’indice iTraxx Crossover, la rémunération actuelle nous protègerait contre jusqu’à 40 % de défauts cumulés à cinq ans. Nos stratèges excluant ce scénario noir, nous pouvons continuer à profiter de manière sélective de rémunérations hors normes.