Les CMBS européens sont encore exposés à des dégradations en 2011

L’étau continue de se resserrer autour des titres adossés à des prêts hypothécaires commerciaux, les fameux CMBS. Dans un rapport publié lundi, S&P annonce que «les dégradations de CMBS européens à la fin de l’année dernière ont donné le ton pour 2011». Ce qui est de mauvais augure pour le compartiment. De fait, en 2010, l’agence a déclassé 203 tranches et n’en a relevé que 6, sur 807 tranches notées. De plus, côté fondamentaux, la situation ne s’améliore pas. S&P a observé, dans son univers de CMBS européens, une hausse du nombre de prêts défaillants, de 38 début 2010 à 59 fin 2010. Et les défaillances à maturité ont été nombreuses, 51 prêts sur 80 qui devaient arriver à échéance n’ayant pas réussi à être réglés à temps.

Ces défauts ont contribué à une hausse du nombre de prêts en phase spéciale de recouvrement, de 58, début 2010, à 77, fin 2010. Cette dynamique a eu pour effet d’accroître les situations de déficit d’intérêts dans le cas où les coûts liés au recouvrement des prêts n'étaient pas couverts par l’excès de spread ou les réserves de liquidité. Du coup, l’agence a dégradé, fin décembre, 27 tranches comprises dans 14 transactions en catégorie «D».

La dégradation d’un indice de Fitch, qui mesure la proportion de prêts remboursés à maturité compris dans les CMBS, corrobore le constat de S&P. La mesure est passée de 38,8% à 36,1% en janvier.

Le «creux de financement» à combler est le principal défi cette année pour la classe de titrisation. De fait, la baisse de la valeur des propriétés, qui s’est traduite par une érosion des flux de liquidités des CMBS et l’abaissement du rapport de la dette financière sur la valeur du patrimoine (loan-to-value), a exacerbé le risque de refinancer à la date de maturité.

Selon S&P, le mur de refinancement, en ce qui concerne son univers de notations, concerne 150 prêts pour 15 milliards d’euros. L’extension des maturités des prêts ou la restructuration des transactions se présentent comme des solutions temporaires, reportant à plus tard le problème de refinancement. Sur les 29 prêts arrivés à maturité en janvier, 5 ont été prolongés en 2011 et 2012. Le rééchelonnement des maturités des prêts peut cependant se traduire par une extension de la maturité des tranches de CMBS et une baisse des notes de ces dernières à «D».

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