L’action de la Fed alimente la baisse de la volatilité longue américaine

Depuis le début de l’année, les rendements sur la dette obligataire allemande ont nettement sous-performé ceux des T-Notes américains. Cette évolution est particulièrement significative sur la maturité 5 ans. Le rendement du T-Note 5 ans qui était de 20 pb supérieur au benchmark européen est aujourd’hui inférieur de près de 70 pb.

Plusieurs raisons peuvent expliquer ces divergences. L’attitude préventive de la BCE qui a monté ses taux alors que dans le même temps la Fed poursuivait sa politique favorisant la relance de l’activité. D’autre part la poursuite de la dégradation de la situation financière de la Grèce, impliquant une solidarité accrue de la part des autres pays européens, a pesé sur la courbe.

Le marché de la volatilité a connu un mouvement similaire. Alors que la volatilité implicite sur le contrat Bobl remonte légèrement autour de 4% contre 3,50% le mois dernier, celle sur le T-Note 5 ans continue de baisser, près des plus bas de l’année à 4%.

Le ratio de volatilité implicite T-Note 5ans / Bobl est aujourd’hui au pair, très en dessous de sa moyenne de long terme de 1,25. Etant donné que ce ratio a tendance à monter lorsque les volatilités augmentent, il pourrait donc être plus judicieux d’utiliser les options sur le 5 ans américain que sur le Bobl en cas de retournement du marché. D’ailleurs un «sell off» n’est pas à exclure dans la mesure où la probabilité d’un durcissement de ton de la part de la Fed a augmenté avec l’amélioration de l’emploi et la hausse des tensions inflationnistes. Plusieurs membres de la Fed se sont déjà exprimés en faveur d’une hausse avant la fin de l’année. Les teneurs de marché ont semble-t-il déjà largement intégré ce risque puisque le smile sur les puts est très largement positif alors qu’il est négatif sur les calls.

herve.leteno@newedge.com

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