La France se confronte à la perte de son AAA

La perte du AAA français était attendue. Restait à savoir en quelle compagnie et avec quelle amplitude. En étant abaissée d’un cran vendredi soir à AA+ par S&P, la France a évité le choc d’une dégradation de deux crans vis-à-vis de l’Allemagne, qui conserve la note maximale. Mais la perspective d’une nouvelle sanction plane au-dessus de Paris comme une épée de Damoclès. Et le maintien de quatre pays AAA seulement en zone euro entame un peu plus la crédibilité du Fonds européen de stabilité (FESF) comme outil de résolution de la crise.

Pour S&P, l’accord trouvé lors du sommet européen du 9 décembre ne constitue pas «une avancée suffisamment importante, ni dans son étendue, ni dans son montant, pour permettre de résoudre structurellement les difficultés financières de la zone euro». D’où sa décision de dégrader neuf pays, cinq d’un cran (Autriche, France, Malte, Slovaquie, Slovénie) et quatre de deux crans (Chypre, Italie, Portugal, Espagne).

L’agence réserve cependant un traitement particulier à la France, encore sous perspective négative, avec une chance sur trois d’être à nouveau dégradée en 2012 ou en 2013. S&P pointe notamment le risque d’un dérapage des finances publiques, «si la croissance économique de la France pour 2012 et 2013 se révélait inférieure aux prévisions actuelles du gouvernement (respectivement de 1% et 2%)». Le ratio de dette sur PIB, faute d’amélioration, dériverait vers les 100%. «A l’inverse, la note pourrait se stabiliser au niveau actuel si les pouvoirs publics parviennent à mettre en œuvre de nouvelles réductions des déficits» ainsi que «des réformes favorisant la croissance économique».

La plupart des économistes ne s’attendent pas à un choc de marché ce matin. Vendredi, lorsque les rumeurs de dégradation se sont répandues, le spread OAT-Bund à 10 ans s’est creusé de 10 points de base, à 130 pb, avec un rendement allemand à 1,75%, mais l’écart est loin des pics atteints en novembre. Le marché a anticipé une dégradation d’un cran de la France. Quelques investisseurs contraints de n’acheter que du papier AAA ont déjà pu prendre leurs dispositions ou changeront leur mandat. Et le gros des fonds indiciels ou sous mandat se réfère à la catégorie A et au-dessus, ou à l’investment grade, jusqu’à BBB-.

Mais les conséquences se feront vite sentir. «La décision de ne pas appliquer une dégradation d’ensemble à tous les pays est le pire des résultats possibles dans une perspective de gestion de crise, estiment les stratégistes de RBS. Cela pourrait contribuer à pousser les investisseurs en euros vers l’Allemagne et hors du FESF et de la France». Une petite pression vendeuse pourrait aussi venir du marché du financement interbancaire sécurisé, en quête de collatéral AAA : les emprunts d’Etat français représentaient fin juin 10% du collatéral posté dans les opérations de repo tripartite, rappelle RBS.

Une réaction en chaîne est aussi à attendre du côté des structures publiques (Caisse des dépôts, Cades, etc.), dont la note dépend directement de celle de l’Etat, et des banques. L’affaiblissement probable du FESF (lire ci-dessus), couplé à un risque croissant de défaut grec, rappelle enfin que le sommet du 9 décembre n’a rien réglé, donnant raison à S&P. Seule avancée concrète: la négociation du nouveau pacte de stabilité européen, où le rapport de force penche désormais nettement vers Berlin. Jorg Asmussen, membre allemand de la BCE, aurait d’ailleurs jugé la dernière mouture du projet trop laxiste, selon le FT.