La crise remet en cause les pratiques de valorisation de la dette bancaire

Jugées encore attractives l'été dernier, les valorisations actuelles des dettes bancaires subordonnées sont déprimées. Depuis début 2007, les dettes Lower Tier 2 (LT2) ont une performance inférieure de 19 % à celle des dettes seniors qui ont été portées par la baisse des taux. Pour les dettes de Tier 1, le bilan est plus lourd, leur performance flirtant avec celle des actions (voir graphique). Lors d’une conférence à Paris hier, Lazard Frères Gestion a estimé que le choc provoqué par la crise et la chute de Lehman Brothers était susceptible de remettre en cause les pratiques de marché. D’ailleurs, la société fait référence, entre autres, aux cas de Deutsche Bank qui n’a pas remboursé par anticipation ses titres LT2, et de Balaba qui n’a pas réglé ses coupons et évoque le risque d’expropriation (Northern Rock, Anglo Irish Bank) suite à des nationalisations. Selon la société, « les prix actuels déprimés reflètent le caractère perpétuel des titres et les incertitudes sur les paiements des coupons », c’est-à-dire les pires scénarios pour un investisseur.

Considérés comme de la dette par le marché avant la crise, les titres Tier 1 avec Step-Up (clause de réévaluation des coupons) sont aujourd’hui vus comme du capital, les notions de ratings et de spread n’ayant plus de sens. « Dans l’hypothèse de titres perpétuels et de non paiement d’un coupon sur tous les titres, le marché est valorisé sur un taux d’actualisation de l’ordre de 15 %. Par rapport aux actions, le risque paraît moindre et les retours du même ordre », précise la société. Toutefois, le marché reste fermé.