La BCE est attendue sur sa capacité d’action

Les conditions de liquidités en zone euro se sont légèrement détendues avant la réunion de la BCE qui se tient aujourd’hui. Si aucune nouvelle décision n’est attendue, des rumeurs ont pointé sur le mécontentement suscité auprès de certains membres du conseil par les déclarations faites sans concertation en septembre par Mario Draghi. Elles ont ancré l’idée d’un objectif chiffré à 1.000 milliards d’euros d’augmentation de la taille du bilan de la BCE pour ramener les anticipations d’inflation au-dessus de 2%.

La liquidité excédentaire au sein de l’Eurosystème a progressé de 53 milliards d’euros à 144 milliards la semaine dernière, du fait de la hausse des emprunts MRO de 23 milliards en fin de mois et de la baisse des facteurs autonomes de 29 milliards. «Elle a été très volatile ces derniers mois», oscillant entre 77 et 160 milliards depuis l’introduction du taux de dépôt négatif par la BCE en juin, précise Barclays.

Une volatilité qui s’est répercutée sur le taux Eonia, variant entre -5 pb et +6 bp hors effets de fin de mois. S’il s’est tendu de 8 bp du fait des ajustements habituels de fin de mois à 8,2 pb vendredi, ce niveau reste inférieur à celui de 19,7 pb constaté fin septembre, et de 10,1 pb fin août. En outre, il est descendu à -0,4 pb en moyenne sur octobre, après +0,7 pb en septembre, +1,8 pb en août et +4,3 pb en juillet, et est déjà revenu fixer en territoire négatif à -3,5 pb mardi.

La BCE a racheté 3,075 milliards d’euros de covered bonds (CB) entre le 22 et le 29 octobre, soit 615 millions par jour. Avec les CB et obligations d’Etat arrivant à maturité, les injections nettes de liquidités ont néanmoins été limitées à 600 millions. En outre, «les rachats de CB devraient ralentir d’ici 2-3 semaines, la BCE ayant largement puisé dans les stocks des dealers et le marché primaire fermant généralement après début décembre. Les rachats d’ABS peuvent difficilement avoir un effet immédiat sur les conditions de liquidité», estime Frédérik Ducrozet, économiste chez CA CIB.

La liquidité excédentaire devrait ainsi rester proche des 120 milliards jusqu’à la prochaine opération TLTRO du 11 décembre qui sera décisive, selon Barclays. Les marchés anticipent un Eonia stable à -0,4 pb en janvier (impacté par l’arrivée à maturité des LTRO à 3 ans fin janvier et février), puis en baisse à -4,9 en avril et -7,8 en juillet 2015, suite aux TLTRO de décembre, mars et juin 2015. Barclays prévoit que la TLTRO de décembre apporte 100 milliards d’euros d’injection nette, ce qui porterait les liquidités excédentaires entre 200 et 250 milliards en fin d’année.

«La BCE a passé les cinq derniers mois à tenter de convaincre les investisseurs qu’elle est capable d’augmenter la taille de son bilan de manière agressive. Et les résultats sont jusqu’à présents décevants, les remboursements de LTRO annulant les effets des TLTRO et des rachats de CB», résume Citigroup. Or, Reuters suggérait mardi qu’au moins 7 membres sur 24 du conseil de la BCE sont opposés à des achats d’obligations d’Etat, mais aussi que la crédibilité de l’objectif de bilan fixé par Mario Draghi est contestée.

«Il existe des obstacles importants pour de faibles avantages au lancement d’un programme de rachats d’actifs étendu», estime SG CIB. Dans ce contexte, les marchés espèrent un signe de la BCE qui pourrait prendre la forme d’un assouplissement des conditions des TLTRO, d’un lancement de rachats d’obligations d’entreprises, et/ou de la fixation d’un montant cible explicite pour les rachats d’actifs en cours.