Faut-il avoir peur des contrats à terme sur les OAT ?

Les intervenants sur les marchés de taux disposent à partir de ce lundi 16 avril d’un instrument de couverture sur la dette à long terme française (OAT). L’Euro-OAT Futures, nom de baptême de ce contrat à terme, est lancé en Allemagne par Eurex, le marché international des dérivés. Ce nouveau produit financier permettra aux différents investisseurs (assureurs-vie, gérants de fonds, de hedge funds…) de protéger leurs portefeuilles contre les variations de cours dont l’ampleur a atteint des sommets au plus fort de la crise de la dette souveraine en zone-euro fin 2011.

Avec cette crise, l’écart de taux d’intérêt entre l’OAT (Obligation assimilable du Trésor) et son équivalent allemand, le Bund, est devenu plus volatil et a rendu plus complexes les opérations de couverture des détenteurs d’OAT qui devaient jusqu'à présent acheter des contrats à terme sur l’obligation allemande, la référence depuis de longues années sur le marché de la dette, pour protéger leurs positions en obligations hexagonales.

Dans les années 1990, des contrats à terme sur les OAT avaient été créés à Paris sur le Matif mais avaient fini par entrer dans une lente agonie il y a une décennie.

« Le contrat futur sur les OAT va améliorer la liquidité du marché des obligations françaises et favoriser les transactions, ce dont bénéficiera en fin de compte l’Etat français qui pourra émettre de la dette avec des taux inférieurs», explique Sylvain Broyer, adjoint au chef économiste et responsable des prévisions chez Natixis. Pour lui, « toute la polémique actuelle sur le risque accru de spéculation du fait de l’apparition du contrat à terme sur l’OAT n’a pas grand sens ». D’ailleurs, dit-il, « les spéculateurs peuvent tout aussi bien s’attaquer aujourd’hui aux OAT sur le marché cash s’ils le souhaitent sans attendre le contrat futur».

Pour cet économiste, « les craintes de regain de la spéculation sont à chercher dans le contexte sensible né de la crise de la fin 2011 et aux critiques suscitées par certains produits comme les CDS, qui assurent l’investisseur de retrouver sa mise en cas de défaut d’un pays, ou à certaines pratiques comme les ventes à découvert (sans détention de produit sous-jacent), une forme de spéculation pure et dure ».

Même point de vue à Londres où Peter Chatwell, stratégiste sur taux d’intérêt chez Crédit Agricole Corporate & investment bank (CA-CIB) estime qu’ « évidemment la spéculation est toujours un risque sur un marché mais que le contrat à terme est neutre » de ce point de vue. Au contraire, «si le contrat à terme est liquide et rencontre le succès, le taux d’intérêt servi sur l’OAT cash sera relativement plus faible qu’il n’aurait été sans le contrat à terme», ce dont profitera l’Etat « émetteur ».

Quant au choix de la date du lancement, le 16 avril, critiquée par le président de l’AMF, Jean-Pierre Jouyet, pour sa proximité avec le premier tour de la présidentielle française le 26 avril, « elle résulte du fait qu’Eurex prévoit très logiquement une plus grande volatilité sur le marché de la dette ce qui assure son nouveau contrat d’un meilleur succès auprès des investisseurs » ajoute Sylvain Broyer.

Reste à savoir quel sera, dans la durée, le succès du contrat à terme lancé par Eurex. « Il est possible que le contrat futur sur OAT connaisse le même sort que le contrat futur sur l’obligation italienne, BTP, créé il y a moins de trois ans avec la crise des pays périphériques et l’écartement des taux entre obligations souveraines d’un pays à l’autre de la zone euro», commente Keivan Gudarzinejad, courtier sur emprunts d'états chez HPC. Il observe en effet que « le marché des contrats à terme sur BTP est peu utilisé et peu liquide » et, « à en juger par la faiblesse des volumes, on peut penser que les investisseurs qui détiennent des BTP continuent à se couvrir par d’autres moyens que le contrat futur italien ».

Plus fâcheux, Keivan Gudarzinejad considère qu’ « une faible liquidité serait dangereuse car elle pourrait faciliter des manipulations de la part de fonds spéculatifs comme les hedge funds qui seraient tentés de prendre des positions à moindre coût sur un nombre important de contrats et ainsi fragiliser la dette de la France».

Pour ce courtier, « le manque de pertinence du contrat à terme sur OAT comme instrument de couverture sera d’autant plus grand sir les écarts de taux se réduisent durablement dans le cas d’une embellie sur les marchés obligataires européens». Une hypothèse qui reste toutefois à confirmer.