Courbe de volatilité : vers un retour à la normale sur le marché des options

La volatilité implicite sur le marché obligataire s’était fortement déformée depuis août 2008. Nous étions alors habitués à une courbe de volatilité implicite (VI) « classique » avec un smile négatif (différence entre la VI des calls et celle des puts en dehors de la monnaie) mais la crise des subprimes, qui a entraîné la faillite de Lehman Brothers, a provoqué une forte hausse de l’aversion pour le risque et une inversion du smile.

En d’autres termes les intervenants sur le marché des options se sont fortement mis acheteurs de calls dans la phase de baisse des rendements obligataires.

On rappellera, il est vrai, que la baisse des rendements a un impact négatif sur la gestion actif-passif des assureurs. En effet, les contrats d’assurance vie en euros garantissent un certain niveau de rendement annuel, or la baisse des rendements est un risque à gérer, d’où l’achat de floors ou de calls sur les contrats futurs, souvent financés par des ventes de caps ou de puts.

Ces derniers mois, les marchés furent surtout marqués par l’achat de stratégies uniquement haussières (Fly ou ratio sur des strikes supérieurs à 125 de Bund Future).

Le retournement récent des indicateurs de confiance (PMIs, Ifo, Zew) a donné le coup d’envoi à une période de hausse importante des marchés actions et de forte détente de leur volatilité implicite, schématisée par la relation inverse qui existe entre le PMI synthétique monde et le VIX.

Dans un contexte de baisse de l’aversion pour le risque et de nouvelles peu favorables - dont l’endettement record des Etats -, le marché obligataire a subi d’importantes prises de bénéfices au cours des deux derniers mois, entraînant une re-normalisation du smile.