Les cours n’ont pas totalement intégré l’hypothèse d’une récession

Le bilan de ces trois dernières semaines sur les marchés boursiers mondiaux témoigne du retour d’une aversion extrême pour le risque. Si les actions des pays émergents ont généralement moins souffert que celles des pays développés, l’indice vedette de la Bourse brésilienne a néanmoins perdu près de 10% depuis le début de ce mois, son homologue mexicain ayant cédé 8%. Aux Etats-Unis, le Nasdaq, spécialisé dans les valeurs technologiques, a chuté de 13% contre une baisse de 9,5% pour le Dow Jones et de 11,5% pour le S&P 500. Les actions japonaises ne sont pas en reste avec un repli de 11,3% du Nikkei 225 depuis fin juillet.

Mais en raison des déficits publics et des répercussions sur son secteur financier, c’est l’Europe qui affiche la tendance la plus sombre avec un plongeon des Bourses compris entre 12% pour l’indice suisse SMI et 23,5% pour le Dax en Allemagne. Parmi les principaux pays de la région, le Footsie britannique a perdu 13,3% alors que le CAC 40 a dévissé de 17,8% sur la période. Ce mouvement de panique se traduit par «un nombre élevé d’options de vente sur les actions, ce qui accroît la volatilité des marchés», constate Sebastien Krol, directeur chez Mariana Capital Markets, courtier londonien spécialisé dans les dérivés actions.

L’indice MSCI mondial se paie actuellement 16,8 fois la moyenne des bénéfices des 10 dernières années contre un PER à long terme de 25 fois. Mais la récente révision en baisse des perspectives économiques mondiales par de grandes banques américaines et européennes se traduira par un moindre rythme de croissance de l’activité et des bénéfices des entreprises. Les analystes de Citigroup s’attendent désormais à une progression du chiffre d’affaires des sociétés non financières de 7,4% en 2012 contre une hausse de 8,8% cette année et +11,3% réalisé en 2010. Ceci débouchera sur «une augmentation des bénéfices par action de 10% l’an prochain après 13,4% en 2011 et un rebond de 37% en 2010».

Le scénario d’une récession mondiale «est loin d’être valorisé dans les cours», juge Lars Kreckel, stratégiste chez Exane BNP Paribas. Dans un tel cas, il estime que les bénéfices des entreprises pourraient chuter de 35% depuis leur point haut. Ceci impliquerait «une révision en baisse de 50% du consensus sur les estimations de bénéfice par action, une contraction de 3% des marges d’exploitation et des ratios de cours sur bénéfice abaissés à 11,5 fois», ajoute-t-il.

Aucun secteur n’a été épargné. A Paris, seules deux valeurs du SBF 120 affichent un gain mensuel: Hermès, soutenu par un capital flottant anémique et par les achats réguliers de titres par LVMH, ainsi que Rhodia, sous le coup d’une OPA. A l’échelle de l’Europe, tous les indices sectoriels Stoxx affichent des baisses de plus de 10%.

Les banques sont évidemment les plus touchées, mais les groupes industriels et le secteur des matériaux et des biens d’équipements arrivent juste derrière, avec des plongeons respectifs de 19% et 18%. Une tendance classique. En 1998, lors du krach provoqué par la crise russe et la faillite du fonds LTCM, le secteur bancaire avait plongé de 28%, les matières premières de 21% et les industrielles de 20%. A l’inverse, les télécoms et les pétrolières résistent mieux. Dans une étude publiée le 12 août dernier, les analystes de la Société Générale indiquaient que la rotation sectorielle ne commence vraiment à s’inverser qu’un mois après la fin de la phase de baisse. En supposant une stabilisation théorique fin août, les secteurs les plus matraqués ces dernières semaines ne reprendraient ainsi de la hauteur qu'à partir d’octobre.

Avec des cours aux plus bas annuels, les rendements sont à des niveaux record. Tombée sous les 12 euros le 11 août, avant de se reprendre les jours suivants, l’action France Télécom offre le plus gros rendement de tout le CAC 40: 11,13% vendredi. Le rendement moyen estimé pour 2012 de l’indice Stoxx Telecom a également atteint des sommets, juste au-dessus de 11%. Celui du CAC 40 a gagné 100 pb en quelques semaines, pour passer la barre des 7%. Reste à savoir si ces dividendes sont sûrs en cas de récession économique. Les analystes d’UBS le pensent. Ils rappellent tout d’abord que les dividendes sont nettement moins volatils que les bénéfices: au cours des quatre dernières récessions, la baisse moyenne des dividendes est trois fois inférieure à celle des résultats. Ensuite, les grandes entreprises présentent des bilans nettement plus solides qu’en 2008, avec un taux d’endettement moyen en Europe de 47% estimé à fin 2011 contre 65% il y a trois ans.

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