La structure du rachat de Bulgari compense la surprime payée par LVMH

En proposant 4,3 milliards d’euros au total pour s’emparer de Bulgari, LVMH a assommé tous ses concurrents, Richemont ou PPR en tête, également intéressés par le joaillier-horloger italien. Rarement un groupe de luxe avait offert de tels multiples de valorisation lors d’une acquisition: 3,7 fois le chiffre d’affaires et 32 fois le résultat d’exploitation attendus pour l’année en cours. Richemont, en 2000, avait payé Les Manufactures horlogères (Jaeger LeCoultre…) 44 fois le résultat d’exploitation, exhume CM-CIC. En tout cas, jamais LVMH n’avait payé une cible aussi cher. En 1999, Ebel Chaumet, également dans l’horlogerie joaillerie, avait par exemple été valorisé 22,5 fois le résultat d’exploitation. Selon la Société Générale, depuis sa constitution, LVMH a payé en moyenne ses acquisitions 2,7 fois le chiffre d’affaires et 19,5 fois le résultat d’exploitation.

Pourtant, les multiples élevés de l’opération Bulgari n’effraient ni les analystes - la valeur n’a pas été dégradée - ni le marché, le cours de l’action LVMH ayant gagné 2,46% en deux jours. D’une part, même si Bulgari est la plus importante acquisition de LVMH, les 4,3 milliards d’euros représentent 7% de sa capitalisation boursière. Ensuite, la structure de l’opération, mêlant numéraire et actions, permet de limiter l’effet négatif sur les comptes du groupe de Bernard Arnault entre 1% et 2% selon les analystes, avant synergies éventuelles.

La direction de LVMH a précisé aux analystes financiers que les 2,4 milliards d’euros payés en numéraire seront financés pour moitié grâce à la trésorerie du groupe, actuellement rémunérée à 1,1%. L’autre moitié sera empruntée à 3,5%. Le coût total de financement reviendra ainsi à 2,3%. Enfin, les analystes de Raymond James soulignent que l’opération est fiscalement intéressante, Bulgari étant imposé sur les bénéfices à un taux de 12% contre plus de 30% pour LVMH.

Pour autant, malgré les avantages reconnus de la structure de financement, les analystes de la Société Générale se demandent si le rachat de Bulgari sera créateur de valeur. «Les acquisitions dans le luxe ont rarement offert des rendements décents», notamment en raison de synergies parfois surestimées et d’une intégration souvent plus longue que prévue. Selon leur calcul, les 22 acquisitions réalisées par LVMH en 18 ans, Bulgari compris, ont généré un retour sur investissement moyen de 5,7%.