La volatilité des marchés change la donne sur les fusions-acquisitions

Lorsqu’on évoque les financements de fusions-acquisitions (M&A), le risque d’instabilité est un thème clé. Ainsi, «la volatilité sur les matières premières, le crédit et surtout les changes est une problématique centrale en M&A», note Philippe Deneux, responsable M&A France chez Barclays Capital.

Sanofi-Aventis donne un bon exemple de l’effet induit. Fin août, lorsque le laboratoire a dévoilé son projet d’offre à 18,5 milliards de dollars sur Genzyme, cela représentait un montant de 14,6 milliards d’euros. Mais l’euro/dollar étant depuis passé de 1,2663 à 1,3764, l’opération équivaut désormais à 13,4 milliards d’euros.

A l’inverse, en mai, l’euro/dollar était à 1,2487 quand l’américain Honeywell a annoncé le rachat de 28% de Sperian et son projet d’offre dans la foulée. Or cette offre, qui lui a permis de prendre le solde du capital, s’est déroulée du 12 juillet au 2 septembre, période durant laquelle l’euro/dollar a grimpé jusqu’à 1,3280.

Idem pour News Corp et BSkyB. L’américain a proposé en juin le rachat de 61% de BSkyB pour 700 pence par action, soit 7,48 milliards de livres. Le coût en dollar pouvait être estimé à 11 milliard. Mais la glissade du dollar a depuis renchéri la facture en dollar de 8,5%, c’est-à-dire de près de 1 milliard de dollars.

Ceci dit, «ne regarder que le coût d’acquisition peut être trompeur, poursuit Philippe Deneux. Une variation de taux de change peut alléger ou alourdir la facture d’acquisition mais elle modifie aussi les prévisions de cash-flow à recevoir de la cible. L’instabilité des changes devient surtout critique au moment où vous avez un accord ferme».

Pour garantir des niveaux de change, les candidats au rachat doivent donc se couvrir. «Ces schémas de couverture complexes peuvent revêtir différentes formes selon l’horizon du deal, explique Marc Joannard Lardant, responsable du Risk Solution Group chez BarCap à Paris. Les options sur options peuvent intervenir lorsqu’il ne s’agit que d’un projet et être remplacées par des options à l’entrée en négociation. Enfin, quand l’opération se fait, il est alors possible de solder les options et de se positionner sur des forwards».

En tout cas, l’envolée récente de la volatilité, principalement sur les changes, a visiblement modifié l’approche des entreprises et de leurs conseils. «Nous traitons aujourd’hui beaucoup plus de problèmes de couverture qu’avant la crise», constate Philippe Deneux.