À quel point l’économie américaine est-elle proche de la récession ?

Un peu, beaucoup, totalement, pas du tout ? La baisse du PIB réel au premier trimestre 2025, à -0,3% en rythme trimestriel annualisé selon la première estimation du BEA, marque-t-elle le début d’une série et de la récession ? La question en elle-même est déjà surprenante tant il y a seulement quelques mois, c’est de l’exceptionnalisme américain, combinaison de la surperformance économique et des marchés financiers des Etats-Unis, dont il était surtout et partout question. Or, il semblerait que la mise à l’épreuve, par les Trumponomics 2.0, de cet exceptionnalisme ait bel et bien commencé, au point de faire, peut-être, basculer l’économie américaine en récession en 2025.

Depuis la mi-mars, le risque de récession a fait un retour aussi soudain que remarqué. Il est alimenté par les répercussions négatives anticipées, de type stagflationniste, du choc tarifaire initié par la nouvelle administration américaine ainsi que par une détérioration brutale et importante, visible dès le tournant 2024-2025, de la confiance des consommateurs américains et, depuis plus récemment et dans une moindre mesure, de la confiance des entreprises. Si récession il y a, sa cause serait inédite puisque due à un choc « exogène fait-maison » ; on ne serait pas du tout dans un schéma classique de retournement de cycle endogène ou du fait d’un choc extérieur (pétrolier par exemple). De ce point de vue, le risque de récession pourrait probablement disparaître assez vite si le choc tarifaire américain disparaissait lui-même totalement.

La récession est-elle le scénario le plus probable ? Au moment où nous écrivons ces lignes, notre réponse est non, sous l’hypothèse forte et optimiste d’une désescalade commerciale assortie d’une atténuation de l’incertitude associée (cette condition est au moins aussi importante que la désescalade compte tenu de l’impact négatif durable sur l’activité d’une incertitude élevée).

L'échéance du 8 juillet

Il faut espérer que nous aurons, à ce sujet, des éléments de réponse tangibles, sérieux et complets d’ici le 8 juillet, qui est la nouvelle date importante à surveiller puisqu’elle marque l’issue des 90 jours de pause pour mener les négociations. Quel type de jour ce sera, un vrai «Liberation Day» ou pas ? Cela reste à voir.

En tout cas, pour le moment, les signaux, bien que faibles, vont dans le sens de la désescalade. Au 10 avril, lors de notre dernière réévaluation de notre scénario pour les États-Unis, nous assignions à la récession une probabilité de 25%. Le scénario central alors retenu était celui d’un ralentissement marqué de la croissance américaine, celle-ci tombant à 0,5% a/a au T4 2025 et à 1,3% en moyenne annuelle, puis à 1,1% en 2026, soit, respectivement, 0,5 et 0,2 point de pourcentage en moins par rapport à notre prévision précédente du 19 mars. Dans le cas contraire où la guerre commerciale et l’incertitude ne perdent pas en intensité, la récession deviendrait le scénario le plus probable. Dans l’éventualité inverse où la désescalade allait plus vite et plus loin qu’anticipé, ce serait un plus pour la croissance.

Trois critères pour une récession

Dans ce débat sur la probabilité d’une récession américaine en 2025, il n’est pas inutile de rappeler la définition officielle du bureau national de recherche économique américain (NBER), qui va au-delà de la simple définition technique de deux trimestres consécutifs de baisse du PIB : une récession correspond à une baisse de l’activité économique, importante, qui se répand dans l’ensemble de l’économie et dure plus que quelques mois.

Les trois critères (profondeur, diffusion, durée) doivent tous être satisfaits individuellement, dans une certaine mesure, mais leur importance relative peut varier comme l’illustre la récession due à la pandémie de Covid-19. Bien que brève, la chute de l’activité a été si forte et si généralisée que le NBER l’a classifiée comme récession. La datation des pics et des creux d’activité par le NBER repose sur un large éventail d’indicateurs macroéconomiques mensuels, réputés coïncidents, au premier rang desquels l’emploi, la production industrielle, le revenu des ménages, leur consommation et les ventes dans le commerce de détail et de gros. Compte tenu de cette multitude de critères et d’indicateurs permettant de définir la récession, celle-ci met inévitablement un certain temps avant d’être formellement identifiée par le NBER, possiblement après même que la récession soit terminée.

Comportements anticipés

En ce début du mois de mai, les signaux conjoncturels négatifs déjà observables restent cantonnés aux données d’enquête et ne portent pas sur les données d’activité, et sur aucun des indicateurs coïncidents. La contraction du PIB réel américain au premier trimestre est due à la très forte progression des importations, en anticipation de la hausse généralisée des droits de douane le 2 avril. La contribution très négative des importations a, pour partie, pour miroir une contribution très positive des variations de stocks. L’évolution de la demande intérieure finale donne une meilleure mesure de la force de la croissance et, en l’occurrence, cette force n’est que peu entamée. En résumé, les données de PIB pour le premier trimestre nous donnent une information positive sur l’état de forme passé de l’économie américaine mais datée et déformée par les comportements d’achats anticipés.

L’indicateur composite avancé du Conference Board envoie certes un signal récessif depuis début 2022 (!) mais assez largement perturbé par l’effet dominant, et jusqu’ici trompeur, de l’inversion de la courbe des taux. Les secousses, même fortes, sur les marchés financiers, entre février et avril, relèvent, à ce stade, de la correction saine. Du côté du marché du travail, le seuil récessif de la règle de Sahm a été, tout juste, atteint au troisième trimestre 2024 et depuis, le signal ne s’est pas renforcé. Au contraire, il s’est légèrement estompé et ce jusqu’en avril. Certains indicateurs annexes n’en méritent pas moins d’être surveillés de près comme l’allongement de la durée du chômage et la baisse du pourcentage de chômeurs (re)trouvant un emploi, mouvements qui, par le passé, se produisaient en début de récession selon une étude de la Réserve fédérale de San Francisco.

Risque de prophétie auto-réalisatrice

Dans l’environnement actuel, hautement incertain et instable, le risque de la prophétie auto-réalisatrice ne peut être écarté non plus : la crainte de la récession peut entraîner sa matérialisation, d’autant plus si la croissance américaine ralentit fortement comme nous l’anticipons, se rapprochant de ce qui pourrait être une vitesse de décrochage. À l’inverse, en plus de l’effet positif d’une désescalade dans la guerre commerciale, on ne peut exclure la possibilité que les baisses d’impôts massives souhaitées par Donald Trump soient votées à temps (et sans susciter d’inquiétudes sur leur financement, la trajectoire du déficit budgétaire et de dommages collatéraux sur les taux longs, une hypothèse forte) pour renverser la vapeur et ranimer les esprits animaux.

À la question posée au début de notre tribune, il semble clair que l’on ne peut pas répondre que l’économie américaine n’est pas du tout proche de la récession, que c’est un non-sujet. À l’opposé, les preuves manquent également, à ce jour, sur la base des données disponibles, pour répondre qu’elle y est déjà entrée. Au final, nous jugeons l’économie américaine suffisamment éloignée de la récession pour l’éviter, à la condition expresse d’une désescalade tarifaire et d’une atténuation de l’incertitude. Mais le risque du décrochage guette.