Que la Bundesbank finance un plan d’investissements dans la périphérie !

Il faut accepter l’évidence: ce n’est plus à la BCE de chercher par tous les moyens à stimuler l’économie réelle de la zone euro. Malgré l’appréciation du taux de change réel, les conditions financières générales restent très souples, et l’Allemagne, dont l’industrie ne souffre pas de l’euro, réalise de toute façon près de 40% des exportations de la zone euro vers le reste du monde.

Mettre le taux repo à zéro ne changerait rien pour la périphérie, qui a besoin de taux très, très fortement négatifs selon nos estimations. Mais ceci favoriserait encore un peu plus les mauvaises allocations de capital dans le cœur de l’union, Allemagne et Autriche en tête, où les prix immobiliers sont déjà galopants. Jamais la politique monétaire commune n’a été aussi expansive pour le cœur de l’union.

En zone euro, un stimulus monétaire supplémentaire ne serait raisonnable que s’il cible l’économie réelle de la périphérie. Des injections de liquidités bancaires feraient courir le risque de concentration des risques dans les pays… à risque, en favorisant les achats de dettes publiques par les banques domestiques. Ces achats de la BCE n’aideraient que s’ils revêtent le caractère asymétrique du programme SMP (asymétrique dans le sens où seules les dettes de la périphérie furent achetées). Or la BCE ne peut décemment pas prendre à son bilan les actifs en détresse des banques du Sud, en même temps qu’elle procède à l’examen de la qualité des actifs à leurs bilans.

Un vrai levier sur les économies du Sud pourrait être de relâcher les objectifs budgétaires. Mais il n’est pas souhaitable qu’ils financent par eux-mêmes l’ouverture des déficits publics vu leur niveau d’endettement actuel. Il faudrait donc que les pays riches de l’Union acceptent de financer un programme d’investissement dans la périphérie, qui aura un effet multiplicateur certain sur l’activité. Mieux, il faudrait que ce programme soit financé par création monétaire… en Allemagne. Après les élections européennes ?

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