L’univers des obligations convertibles semble en partie survalorisé

L’univers des obligations convertibles (OC) reste-t-il attractif ? L’année 2013 a été marquée par un rendement de 9,8% sur les OC européennes. Un niveau supérieur à sa moyenne des vingt dernières années de 7,1%. Grâce à la composante actions, la classe d’actifs a même fait mieux que les segments du haut rendement, en hausse de 8,5%, et de la catégorie investissement et des obligations souveraines (+2,2% chacune).

En outre, cette performance a été réalisée dans un contexte de faible volatilité de 4,6%, contre une moyenne de long terme de 8,2% et une volatilité de 5,9% pour les obligations «high yield». Aux Etats-Unis, le rendement des OC a même atteint 19,5% pour une performance globale de 11,8%.

Le marché primaire mondial a retrouvé un certain dynamisme depuis septembre 2012 avec un plus haut de plus de 18 milliards de dollars émis sur le seul mois de novembre dernier, dont plus de 8 milliards en Europe. Ce qui a permis de faire baisser les valorisations. Au total, avec 93 milliards de dollars, le montant des émissions d’obligations convertibles retrouve ses niveaux de 2008. Pourtant, les 17 milliards d’euros émis sur le marché primaire européen en 2013 n’ont pas suffi à couvrir les 18,5 milliards qui ont disparu du marché. Un montant qui comprend 6,3 milliards d’euros de titres arrivés à maturité, 2 milliards remboursés au «put», 5,2 milliards rappelés par l’émetteur, 4,2 milliards restructurés et 700 millions d’offres publiques. Parallèlement, à 350 millions, la taille moyenne des émissions est tombée à un plus bas de 10 ans.

En outre, le moteur actions explique les deux tiers de la performance annuelle 2013 des OC européennes, alors que le crédit y a contribué à hauteur de 3,4 points. Dans ce contexte, la part des OC survalorisées a augmenté de 30% à 60% depuis septembre 2012, selon CPR AM. La différence entre la volatilité implicite de ce type d’obligations et celle des options équivalentes s’est ainsi écartée tout au long de l’année dernière pour atteindre environ 100 pb.

Quilvest Gestion explique ce phénomène par l’effet rareté de certaines obligations notées en catégorie investissement dans les indices de référence. D’ailleurs, 63% des émetteurs qui sont venus sur le marché primaire en 2013 sont non notés et 18% sont en catégorie spéculative, au plus haut depuis respectivement 2007 et 2004.