Les titrisations périphériques ont pâti des dégradations souveraines

L’aggravation de la crise souveraine dans les pays périphériques de la zone euro pèse sur les opérations de titrisation. Dans une étude publiée cette semaine, l’agence de notation Fitch revient sur l’évolution de ce secteur en Grèce, en Irlande et au Portugal depuis 2007. Le constat est sans appel: qui dit dégradation de la note souveraine dit aussi dégradation des opérations de financement structuré.

En conséquence, Fitch plafonne généralement les notes des titrisations à 6 crans au-dessus de celles de l’Etat d’origine (Issuer Default Rating). L’agence fait une exception à la règle pour la Grèce. Elle estime que «l’essentiel du système bancaire devrait être préservé si la dette souveraine est encore dégradée ou même est placée en défaut». La notation des émissions n’est donc plus irrémédiablement liée à celle de la dette souveraine du pays (CCC).

Crise de la dette ou pas, le marché de la titrisation grec est toujours resté très limité. Début octobre, l’encours des émissions, principalement adossées à des prêts hypothécaires résidentiels (RMBS) représentait 6 milliards d’euros. Malgré la tourmente et les dégradations des tranches liées à celle de la note de l’Etat, Fitch n’attend des pertes que sur deux émissions d’ABS.

Contrairement au scénario grec, les dégradations de titrisations en Irlande ont précédé celles de la note souveraine. Car l’éclatement de la bulle immobilière s’est immédiatement fait ressentir sur les notes des émissions de RMBS qui constituent près de 90% de l’encours des produits titrisés aujourd’hui. Fitch s’attend à ce que les pertes sur les opérations représentent jusqu’à 1,6% de l’encours total des tranches existantes en 2007 (11 milliards d’euros). Mais ces pertes ne devraient pas intervenir avant quelque temps.

Le marché de la titrisation portugais est plus important que ceux de l’Irlande et de la Grèce réunis. Début octobre, l’encours total des opérations était de 26,3 milliards d’euros. L’essentiel des titres émis sont des RMBS. Comme en Grèce, la notation des émissions a été tirée vers le bas par la dégradation de la dette portugaise. Malgré une bonne tenue du secteur jusqu’à aujourd’hui, Fitch s’attend à de mauvaises performances si la situation macroéconomique se dégrade car les ménages sont très endettés.

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