Les règles du jeu pour les CDS changeront en 2014

Le marché des credit default swaps (CDS) va s’adapter en mars 2014 pour permettre aux détenteurs de CDS d’être mieux indemnisés en cas de sauvetage d’une banque ou de restructuration souveraine. Tirant les leçons de la crise et des régulations européennes qui doivent entrer en vigueur prochainement, l’International Swaps and Derivatives Association (Isda) vient de récapituler les modifications qu’elle pense apporter à ses règles, et de présenter la marche à suivre pour les investisseurs afin de réaliser une transition en douceur sur le marché.

Les nouvelles règles devraient être applicables aux nouveaux contrats dès le 20 mars 2014. L’Isda prévient qu’elles ne sont pas encore figées dans le marbre car elles doivent faire l’objet d’une consultation auprès des membres de ses instances de décision. Le document publié lundi doit permettre aux acteurs du marché de se faire une idée des changements à venir et de leurs répercussions, grâce à une présentation succincte.

Les conséquences de la réforme sont censées être assez limitées sur les contrats en circulation. Pour que la réforme soit appliquée à ceux-ci, il faudrait en effet que les acheteurs et vendeurs de CDS se mettent d’accord. L’Isda conclut donc qu’ «un changement ne sera inclus dans un protocole que si l’on ne s’attend pas à ce qu’il ait un impact économique important sur les transactions existantes». Un marché à deux vitesses des CDS pourrait donc se développer à partir de 2014.

Comme il ressortait déjà des consultations réalisées auprès de ses membres, l’Isda compte introduire un nouvel événement de crédit, en cas de «bail-in». Autrement dit, un porteur de CDS sur la dette d’une banque pourrait avoir droit à une indemnisation dans le cas où un gouvernement, en application d’un régime de résolution ou de restructuration, réduit ou convertit des obligations. Si la dette bancaire est totalement effacée, l’investisseur sera indemnisé à hauteur de 100%. L’Isda précise qu’un bail-in sur de la dette subordonnée ne déclenchera pas un événement de crédit sur des CDS adossés à de la dette senior.

Les spécialistes du marché espèrent que ces changements permettront de tirer les leçons de certains événements de crédit, comme celui déclenché par la nationalisation du bancassureur SNS Reaal au début de l’année. Le gouvernement néerlandais avait exproprié certains obligataires subordonnés et l’organisation des enchères avait suscité des frustrations parmi les détenteurs de CDS. De l’aveu même de l’Isda, la réforme doit aussi permettre de s’adapter aux futurs mécanismes européens de résolution ou de restructuration des banques par les Etats.

Après avoir dû gérer la restructuration mouvementée de la dette grecque, l’Isda prévoit aussi d’amender les règles sur les événements de crédits souverains. Les porteurs de CDS pourront être indemnisés même si les obligations souveraines de référence ne sont pas mises à leur disposition. Les investisseurs pourront se baser sur des «benchmarks obligataires pré-identifiés» pour organiser le débouclage des CDS.

Par ailleurs, l’Isda fait savoir, sans donner plus de détails, que des travaux sont en cours sur les structures d’émissions de dette subordonnée d’assurances. Ils sont censés prendre en compte les changements apportés par la réforme prudentielle européenne pour les compagnies d’assurances (Solvency 2).