Les fondamentaux du marché des CLO s’améliorent

Le redressement du marché des obligations adossées à des prêts (CLO) entamé en 2010 aux Etats-Unis et en ligne avec le retour des fusions et acquisitions, se poursuit. Alors que le 11 mai, BlackRock a émis BMI CLO I pour 408 millions de dollars, selon JPMorgan, les émissions outre-Atlantique s’élèvent ainsi depuis le début de l’année à 3,3 milliards de dollars. L’amélioration des fondamentaux explique cette dynamique.

Les cours des actifs sous-jacents, à savoir les leveraged loans, sont revenus sur leur niveau de la mi-2007 et les taux de défaut sont à un plus bas autour des 2-3%. D’après LCD S&P, le prix demandé pour les prêts à effet de levier de signatures américaines est passé de 92% du pair sur le dollar, en juin 2010, à 98%, la semaine passée. «La tendance actuelle marquée par une performance solide du marché des leveraged loans est en train d’effacer les pertes de CLO avec certaines tranches mezzanines s’établissant à environ 85% du niveau de leur surdimensionnement initial et des coussins de surdimensionnement moyens des tranches A, BBB et BB qui s’établissent à 7,4%, 5,1% et 3,4%», précise JPMorgan. D’après Moody’s en février, seulement 6% des CLO n’étaient pas en conformité par rapport à leur test de surdimensionnement, un ratio d’actif sur passif utilisé comme critère de rehaussement de crédit. Ils étaient 8% en janvier.

De son côté, Bank of America a observé la remontée graduelle des leviers dans les transactions. Ils sont actuellement de 10 fois l’Ebitda, contre 7,5-8 fois, fin 2010, et se rapprochant lentement des 13 fois observés avant la crise. Du coup, JPMorgan prévoit en 2011 entre 10 et 15 milliards de dollars d'émissions de CLO.

La normalisation semble aussi en bonne voie en Europe où les leveraged loans ont vu passer leurs prix de 94% à presque 100%, selon LCD S&P. «Le lent redressement des dynamiques de crédit des CLO européens continue de s’amorcer après avoir pris énormément de retard sur les CLO américains, ces produits ayant vu leurs fondamentaux s’améliorer ces derniers mois», souligne Bank of America - Merrill Lynch. D’après Moody’s, le pourcentage de CLO en Europe n’ayant pas respecté leur test de surdimensionnement sur les tranches seniors a reculé de 5% à 3% entre janvier et février. Pour les tranches juniors, le taux a chuté de 61%, en février 2010, à 29%, en février 2011.

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