«Les encours devraient augmenter progressivement au cours des prochaines TLTRO»

- L’Agefi : Quel bilan tirer des deux premières TLTRO de la BCE?

- Frédérik Ducrozet : La deuxième opération a de nouveau déçu, avec «seulement» 130 milliards d’euros demandés par les banques, mais il convient de replacer cette mesure dans son contexte. Comme Benoît Coeuré l’a rappelé, les TLTRO offrent un outil attractif et flexible de gestion de la liquidité bancaire à moyen terme; on peut s’attendre à une augmentation graduelle des encours lors des six prochaines opérations qui seront conduites tous les trimestres à partir de mars 2015, et ce quel que soit le scénario économique. Par ailleurs, bien que la BCE décrive l’ensemble de ses mesures comme complémentaires, un effet de «cannibalisation» a pu limiter la demande de liquidité en provenance des banques qui bénéficient des rachats de covered bonds notamment. Enfin, l’augmentation nette de la liquidité excédentaire, de l’ordre de 90 milliards, devrait suffire à maintenir les taux courts à de (très) bas niveaux.

- Quels effets attendre d’un QE de la BCE?

- Il paraît désormais très difficile pour la BCE d’éviter un programme élargi de rachats d’actifs, mais le calendrier et la composition de ces interventions restent incertains. Si l’on peut compter sur un effet «confiance» positif et durable, la réaction des marchés taux et change semble plus ambiguë. En particulier, des rachats de dette ventilés par pays sur la base des clés de répartition au capital de la BCE devraient également tenir compte des spécificités de ces marchés, y compris la part des obligations indexées ou la présence de clauses d’action collectives. Toute contrainte sur la taille ou la mise en œuvre de ce programme pourrait en limiter l’efficacité.

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