Le TALF offre une bouffée d’air au marché secondaire des CMBS américains

Si son lancement ne s’est pas traduit par un redémarrage en trombe du marché primaire américain des titres adossés à des actifs (ABS), le TALF (Term Asset-backed Loan Facility), le dispositif de la Fed qui vise à restaurer les flux du crédit vers les secteurs de la consommation, a toutefois offert une bouffée d’air au marché secondaire, notamment celui des titres adossés aux prêts hypothécaires commerciaux (CMBS) de qualité.

Selon Barclays Capital, en mars, le rendement des CMBS notés « AAA » a surperformé de 762 points de base (pb) celui des taux de swaps. Une première cette année pour la classe d’actif dont l’activité est à l’arrêt depuis octobre.

« Le catalyseur de ce mouvement a été probablement l’annonce du programme d’investissement privé-public du Trésor (PPIF) le 23 mars, en particulier, l’extension du TALF aux CMBS notés «AAA» dits «résiduels» [titrisations restées dans les bilans des banques, ndlr] », a expliqué lundi la banque dans une note.

Suite à l’éligibilité de ces titrisations au TALF, l’indice CMBX AAA-5 ans publié par Markit et qui suit la performance, en spreads, des CMBS américains de qualité élevée a nettement reflué, passant de 800 pb, début mars, à 500 pb, fin mars. Hier, ils s'établissaient à 600 pb.

Mais le soutien du TALF demeure limité. Les CMBS n'étant pas éligibles ont continué à pâtir de la détérioration des fondamentaux de l’immobilier commercial. De fait, le mois dernier, la qualité de crédit des prêts sous-jacents s’est de nouveau dégradée. Les défaillances de plus de 30 jours ont crû de 28 pb à 1,96 %, le secteur des bureaux enregistrant les plus importantes hausses de défaut. La sévérité moyenne des pertes s'établit à 40 %. De surcroît, les indices assis sur des titres « BBB » et « BBB- » flirtent actuellement avec les 6.500 et 7.000 pb, contre 2.000 et 2.500 pb en octobre.

Quant au marché des CMBS européens, il n’échappe pas non plus au marasme actuel. Au premier trimestre, la valeur des propriétés a encore chuté. Outre-Manche, l’effondrement des prix, depuis les pics de valorisation de 2007, va jusqu'à atteindre -40 %.

Désormais, l’agence Fitch estime qu’en l’absence d’amélioration des marchés, de nombreux et importants CMBS qui expireront d’ici deux à quatre ans, seront confrontés au risque de refinancement une fois arrivés à maturité. Un risque qui pourrait se traduire par une restructuration et une prolongation des prêts.