Le statut de créancier de la BCE dans le cadre d’un QE fait débat

Si Mario Draghi est resté évasif concernant le lancement d’un programme de rachats d’obligations souveraines (QE) lors de la conférence de presse qui a suivi la dernière réunion de la BCE, la déception provoquée par le résultat de la deuxième TLTRO pourrait précipiter une prise de décision claire sur le sujet.

Avant tout lancement d’un tel programme, prévu par SG CIB dès la prochaine réunion du 22 janvier, ses membres devront préalablement s’entendre sur le niveau de risque que l’autorité est prête à prendre, ainsi que sur la ventilation des rachats d’obligations des différents pays sur la base des clés de répartition au capital de la BCE.

«Nous ne souhaitons pas causer un resserrement monétaire involontaire en optant pour une forme de séniorité qui pourrait être contre-productive», a indiqué Mario Draghi début décembre. Après le rejet par la Cour allemande du caractère pari passu de l’OMT en février, la Cour européenne de justice (CEJ) rendra un verdict préliminaire sur le sujet le 14 janvier. «Elle pourrait demander si être pari passu est un signe ex ante que la BCE est prête à participer à une réduction de dette», estime JPMorgan. L’autorité pourrait alors s’engager à ne pas participer à une éventuelle restructuration ou à ce que les pertes soient couvertes par la banque centrale du pays concerné.

«La logique d’actions progressives établie jusqu’ici par la BCE dans ces territoires inexplorés devrait la conduire à limiter le risque de crédit, probablement en restant créancier senior en cas de restructuration de dette», estime SG CIB. L’autorité semble ainsi contrainte de limiter ses achats à des obligations notées au moins «A» ou à intervenir sur la partie plus longue de la courbe, les taux de nombre de pays de la zone étant déjà nuls voire négatifs sur la partie courte. Dans un cadre qui limiterait les rachats à 20% de son stock d’obligations pour ne pas déstabiliser la liquidité et les prix de marchés, l’univers serait d’environ 500 milliards d’euros, contre 1.000 milliards avec des obligations notées au moins «BBB».

Dans ce contexte, «il sera difficile de prouver l’«intention» affichée par la BCE d’augmenter la taille de son bilan de 1.000 milliards d’euros et un tel programme serait insuffisant pour soutenir la croissance et l’inflation en zone euro», estime SG CIB. Des rachats d’obligations d’entreprises et d’agences publiques pourraient venir le compléter de 200 milliards supplémentaires.