Le cas Cœur Défense renforce la sécurité des CMBS français

L’annulation le 25 février par la cour d’appel de Paris des «procédures de sauvegarde» sur la société propriétaire de l’immeuble Cœur Défense et sa holding est une bonne nouvelle pour le marché français des titres adossés à des prêts hypothécaires commerciaux (CMBS). Par cette décision, la cour confirme l’efficacité de la «cession Dailly», la cession de créances commerciales à titre de garantie, qui avait fait l’objet d’un appel par l’emprunteur. Du coup, les créanciers reprennent le plein contrôle des loyers, qui ne sont plus mis sous séquestre et servent à nouveau à payer les intérêts aux investisseurs du fonds commun de titrisation (FCT) Windermere XII. Celui-ci avait financé à hauteur de 1,6 milliard d’euros le rachat de la tour par trois fonds de Lehman Brothers et GE Real Estate.

Ces décisions sont «clairement bénéfiques» aux détenteurs de titres de dette Windermere XII, aux autres créanciers subordonnés et aux autres CMBS français en général, selon l’agence de notation Fitch. Pour Jean-David Cirotteau, analyste ABS chez SG CIB, cette décision renforce en général la jurisprudence des CMBS en France existants et futurs. Toutefois, peu de CMBS français ont été structurés exactement sur le modèle Cœur Défense, et une grande partie est inclue dans des portefeuilles paneuropéens.

Pour Fitch, ces décisions «réduisent l’incertitude associée au processus de traitement des special purpose vehicles (SPV) emprunteurs autres que des FCT à travers le secteur». Au vu du raisonnement de la cour, l’agence estime qu’«il demeure possible pour un véhicule dédié autre qu’un FCT d’obtenir une protection par sauvegarde s’il prouve qu’il a actuellement des difficultés à exécuter ses activités». Mais «dans le cas des CMBS français, si un revenu locatif a été transféré au prêteur au travers d’une cession Dailly, et donc n’appartient plus à l’emprunteur, il apparaîtrait qu’aucun plan de réorganisation important ne puisse être conçu».

Selon Jean-David Cirotteau, «la cour d’appel a aussi confirmé qu’un créancier individuel avait le droit de faire appel de la décision de procédure de sauvegarde dans des «circonstances spécifiques». Ainsi, un créancier peut contester la procédure de sauvegarde quand le débiteur concerné a détourné le but de la procédure de sauvegarde pour imposer une renégociation d’un contrat ou pour échapper à l’application d’un droit contractuel».