La magie du QE de la BCE commence à opérer

L’optimisme des marchés sur les effets du programme de rachats de titres élargi de la BCE en limite la portée. Malgré un léger rebond hier, le dollar est repassé en fin de semaine dernière au-dessus du seuil de 1,12 contre euro. Il s’agit de son plus haut niveau depuis fin février, juste avant le début des rachats d’actifs de la BCE. Parallèlement, les rendements des obligations d’Etat de la zone euro se sont fortement tendus récemment, celui du Bund allemand à 10 ans étant symboliquement revenu à un niveau de 0,40%, après être tombé sous 0,05% mi-avril.

La hausse des obligations sur la partie 10 ans va de 20 pb sur les rendements espagnols remontés à 1,45%, à 40 pb sur les rendements portugais désormais à 2,07%. Elle concerne en outre l’ensemble des pays de la zone, périphériques et cœur, et rappelle «aux investisseurs que les anticipations d’inflation sur les marchés ou les arbitrages entre marchés peuvent être violents et que l’injection de 60 milliards d’euros de la BCE sur le marché obligataire européen chaque mois n’est pas une garantie absolue d’absence de remontée des taux longs», estime Aurel BGC.

Si CA CIB explique ce rebond par «le débouclage des positions acheteuses sur le QE de la BCE», elle traduit surtout l’amélioration des perspectives en zone euro. L’indice PMI montre ainsi que les entreprises manufacturières ont augmenté leurs prix pour la première fois depuis 8 mois en avril. La courbe de taux implicites des contrats Euribor 3 mois s’est d’ailleurs fortement repentifiée pour refléter désormais l’anticipation d’un arrêt du QE de la BCE dès septembre 2016 qui constitue sa cible initiale, selon Philippe Waechter, directeur de la recherche économique chez Natixis AM.

«L’effet BCE sur les changes s’estompe et le timing de la première hausse des taux directeurs de la Fed est à nouveau au centre des préoccupations», résume ainsi Aurel BGC. Le rendement des Treasuries américains à 10 ans s’est d’ailleurs également tendu de 26 pb depuis mi-mars pour remonter à 2,1% hier, et de 13 pb à 0,61% sur la partie 2 ans. «La différence actuelle et anticipée de croissance du PIB en zone euro et aux Etats-Unis indique clairement un resserrement du spread entre le rendement du Bund et celui du T-Note américain», estime Natixis.

Dans ce contexte, la parité contre euro est symboliquement revenue jeudi sur ses niveaux d’avant début du QE de la BCE à 1,123, avec une hausse de volatilité implicite à un mois à 11,5% en moyenne depuis le début de l’année, après 6,4% en 2014 et 7,8% en 2013. «Les chiffres d’activités décevants aux Etats-Unis et la baisse des perspectives du FOMC en mars dans un contexte de positions extrêmement acheteuses sur le dollar ont fait chuter son taux de change réel et entraîné un décalage des anticipations de hausse de taux de la Fed», explique Barclays.

Après la déception de mars, les investisseurs attendent les chiffres de l’emploi américain publiés vendredi. Le consensus table sur un rebond des créations d’emplois à 225.000 en avril et sur une baisse du taux de chômage à 5,4%. L’indice ECI référence de la Fed avait surpris positivement avec une accélération des salaires à un rythme annuel de 2,6% au premier trimestre malgré une croissance du PIB américain quasi nulle.

«L’amélioration des données économiques américaines devrait mettre un terme à l’affaiblissement récent du dollar et soutenir un retour de sa tendance haussière», estime Barclays.