La concentration du secteur du duty free ne peut se faire à n’importe quel prix

Les récentes rumeurs de rachat de l’italien World Duty Free (WDF) par Lagardère ont relancé les spéculations sur la concentration du secteur. Un mouvement amorcé en juin 2014 avec le rachat de Nuance par le suisse Dufry pour 1,55 milliard de francs suisses, et renforcé fin décembre par l’annonce de la famille Benetton de réduire de moitié sa participation de 50% au capital de WDF.

Lagardère serait en négociations avec des fonds d’investissement pour financer l’opération de 1,1 milliard d’euros, selon Reuters. Toutefois, les analystes ne croient guère à cette opération, «qui aurait un sens stratégique, mais [...] peu crédible», note Oddo, jugeant la cible «beaucoup trop grosse» pour Lagardère. Un rachat «assez peu probable» selon CM-CIC, mais possible pour Kepler Cheuvreux, soulignant la complémentarité géographique. Toutefois, le courtier prévient du risque de surpaiement au-delà de 10 euros par action WDF.

Or, le prix qui serait demandé par la famille Benetton, valorisant le groupe 3 milliard d’euros, est particulièrement élevé. «Au cours actuel, WDF se traite sur un ratio valeur d’entreprise sur Ebitda 2015 de 13,1 fois, soit un niveau supérieur au rachat de Nuance par Dufry à 11,8 fois (avec des synergies estimées à un quart de l’Ebitda de la cible)», note CM-CIC. La société italienne capitalise actuellement 2,47 milliards d’euros, après avoir rebondi de 10% sur les trois dernières séances. Pour l’exercice 2014, WDF vise un chiffre d’affaires de 2,4 milliards d’euros et 284 millions d’Ebitda. A horizon 2017, le groupe mise sur 3 milliards de ventes et 335 millions d’Ebitda.

Dufry, numéro un du secteur avec 14% du marché mondial, et le sud-coréen Lotte Duty Free, numéro cinq avec 5% de parts de marché, regarderaient également le dossier WDF. Toutefois, «l’endettement de Dufry (dette nette sur Ebitda 2015 de 2,5 fois) le contraint quelque peu, d’autant plus que 2015 a jusque-là plutôt été présentée comme une année de consolidation», note Natixis. Le bureau d’analyse rappelle que les cinq premiers acteurs ne contrôlent que 50% du marché mondial, le reste étant opéré par les aéroports eux-même ou par des acteurs locaux. Un rapprochement «devrait porter à la fois sur une complémentarité géographique […], faire émerger de véritables synergies opérationnelles […] (la marge de WDF est une des plus basses du secteur) et se faire à un prix restant attractif pour un acheteur industriel», ajoute Natixis.

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