Eurofins poursuit au prix fort son ancrage américain

Après avoir acquis EAG Laboratories en septembre 2017, Eurofins Scientific réalise une nouvelle opération de croissance externe d’envergure aux Etats-Unis. Au terme d’un appel d’offres organisé par Wells Fargo, le laboratoire d’analyses français a signé avec LabCorp un accord pour acquérir Covance Food Solutions, spécialisé dans l’alimentaire, pour 670 millions de dollars (555 millions d’euros). Sans reprise de trésorerie ni de dette, la transaction, réalisée totalement en numéraire, consiste en l’acquisition d’actifs corporels et incorporels.

Avec Covance, Eurofins renforce sa présence aux Etats-Unis, où il avait réellement pris pied en s’emparant d’EAG. Mais sur des métiers différents. Et à l’instar d’EAG, Covance, qui espère réaliser 160 millions de dollars de revenus en 2018, ne présente pas de chevauchement avec Eurofins. «Aucune restructuration n’est nécessaire et des synergies de revenus sont attendues à travers des ventes croisées auprès des clients de chaque société dans les zones où l’autre est présente», indique le laboratoire français, qui ajoute que l’opération devrait être immédiatement relutive, à hauteur de un euro par action après coût de financement. Eurofins bénéficie d’une forte présence en Europe sur les métiers de Covance.

En outre, comme dans le cas d’EAG, Eurofins affirme que la marge d’Ebitda de Covance «excède largement» ses propres objectifs (de 20% en 2020). «Gilles Martin, le directeur général d’Eurofins, a donné en conférence une marge située entre 25% et 30% pour Covance, plus proche des 30%», indique un analyste à L’Agefi. En outre, la somme inclut des avantages fiscaux sur une partie des actifs incorporels, qui, en droit américain, sont amortissables et déductibles sur plusieurs années.

Le milieu de fourchette d’Ebitda fait apparaître un multiple d’acquisition actuel d’environ 16 fois. Une valorisation qui peut sembler importante, même si Eurofins compte le réduire à 10 après les gains fiscaux. D’autant plus que le groupe digère l’acquisition d’EAG pour 780 millions d’euros annoncée sept mois plus tôt. «La création de valeur semble difficile avant dix ans», estime le courtier Jefferies.

L’acquisition, qu’Eurofins espère boucler au troisième trimestre 2018, sera financée avec les moyens levés l’année précédente – une émission d’hybrides de 400 millions d’euros, une émission obligataire à sept ans de 650 millions et une augmentation de capital de 300 millions – et par des lignes bancaires non tirées, explique son directeur financier, Hugues Vaussy, à L’Agefi.

Le groupe estime que sa structure financière restera solide. «Nous sommes très vigilants à ne pas dépasser notre limite de ratio d’endettement fixée par les créanciers, à 3,5 fois notre Ebitda – pour un levier de 2,14 fois fin 2017. En termes de liquidités, nous pourrions procéder à une nouvelle émission obligataire, mais ce n’est pas au programme car l’acquisition est déjà financée. De même, aucune augmentation de capital n’est envisagée à court terme. Nous serons simplement amenés à ralentir nos acquisitions», poursuit Hugues Vaussy.

Il convient toutefois de préciser qu’Eurofins, dont la dette n’est pas notée, comptabilise sa dette hybride intégralement en fonds propres – ce que les normes IFRS permettent, mais qui peut être considéré comme très optimiste sachant que les agences de notation la considèrent en général à 50% en dette, voire jusqu’à 100% dans certains cas. Selon Octo Finances, l’acquisition de Covance fera monter le ratio de levier pro forma d’Eurofins fin 2017 à 5,6 fois l’Ebitda dans l’optique la plus conservatrice (en comptant l’hybride comme de la dette à 100%) et à 4,7 fois dans une optique moyenne.