Air France KLM paie une prime pour améliorer sa structure financière

Consolider sa structure financière a un prix. Air France KLM n’a pas hésité à le payer cette semaine pour avancer dans ses objectifs de désendettement. La compagnie a placé mercredi 400 millions d’euros d’obligations subordonnées perpétuelles, comptabilisées comme des fonds propres en normes IFRS. Le groupe a ainsi pu annoncer qu’il ramène de 5 milliards d’euros à environ 4,6 milliards son objectif de dette nette à fin 2015. Il a aussi confirmé son objectif 2017 d’un ratio de dette nette ajusté sur Ebitdar (résultat d’exploitation avant loyers) de 2,5.

Aux standards de marché de mars 2015, le coupon payé, de 6,25%, peut paraître élevé. Il fait ressortir un rendement de 6,375%, soit un spread de 645 points de base sur l’emprunt d’Etat de référence. Si Air France ne rachète pas les titres par anticipation le 1er octobre 2020, à la première date de call, le coupon passera à taux variable et se renchérira.

«La compagnie française a payé le prix fort avec un coupon de 6,25%, ce qui est un rendement unique dans le monde des hybrides en euros, bien au-dessus des hybrides de Wienerberger (souches notées B1), Rexam (BB/Ba2) ou Origin Energy (Ba1), offrant un ‘yield to call’ inférieur à 5,5%», estiment les analystes crédit de Kepler Cheuvreux.

A ces conditions-là, les investisseurs se sont précipités. Ils ont été plus de 200 à participer, suisses britanniques, ou français, avec beaucoup de banques privées. Le livre d’ordre a dépassé 1,1 milliard. La taille de l’emprunt, initialement fixée à 300 millions, a été relevée, et le coupon, proposé à 6,5%, réduit d’un quart de point.

«Le placement s’est bien passé, dans un contexte où l’afflux de papiers provoque une certaine fatigue des investisseurs depuis quelques semaines. Le coût du financement est très intéressant pour un instrument comptabilisé en fonds propres et dont les coupons sont déductibles fiscalement», souligne Michael Haize, responsable des marchés de capitaux chez Deutsche Bank, qui a structuré la transaction avec BNP Paribas et Morgan Stanley. Le coupon «reste certainement très inférieur au coût du capital de l’entreprise», reconnaît Kepler Cheuvreux.

En raison du rendement offert aux investisseurs et de l’avantage comptable procuré aux émetteurs, les emprunts hybrides corporates se sont largement développés en Europe depuis deux ans. Les émissions nettes approchent les 15 milliards d’euros sur 2015 et le stock a dépassé les 100 milliards d’encours, selon un pointage de Barclays hier.