SNS Reaal pourrait faire payer son sauvetage à ses créanciers subordonnés

Répondant aux rumeurs d’échec de son plan de sauvetage, le bancassureur néerlandais SNS Reaal a indiqué hier qu’il privilégiait une solution impliquant ses créanciers privés, pour renforcer sa solvabilité et faire face aux pertes liées à son activité de prêt à l’immobilier commercial (property finance).

La semaine dernière, la presse néerlandaise affirmait que la Commission européenne s’opposait au plan élaboré par la Haye. Le portefeuille property finance de 8 milliards d’euros devait être placé dans une structure de défaisance, dans laquelle ABN Amro, Rabobank et ING (principales banques du pays) auraient pris une participation. Un refus n’arrangerait pas SNS Reaal: son ratio de fonds propres core tier one est inférieur de 20 points de base aux 9% requis par l’Autorité bancaire européenne, alors que le groupe s’est engagé à rembourser fin 2013 les 906 millions d’aides d’Etat perçues en 2008. Le marché imagine mal comment le bancassureur, qui publiera ses comptes annuels le 14 février, pourrait se passer d’une aide publique.

Le scénario privilégié par SNS Reaal «comprend une importante émission d’actions et implique des transactions d’instruments [de dette] subordonnés», explique le groupe. Il est en effet improbable que Bruxelles n’exige pas une contrepartie privée à toute aide publique.

«Selon nous, ces opérations pourraient prendre la forme de rachat de dettes, d’échange ou de conversion en actions», écrit Gabriella Serres, analyste crédit chez Aurel ETC Pollack, qui estime élevé le risque pesant sur les dettes subordonnées. «Si le groupe était amené à faire une demande d’aide supplémentaire, la Commission européenne pourrait imposer l’interdiction du paiement des coupons [sur ses dettes Tier 1] et de l’exercice de call sur les dettes subordonnées.»

Le fait que la loi d’intervention de l’Etat néerlandais ne prévoie pas d’outil de dépréciation est relativement protecteur pour les détenteurs d’obligations seniors. «En revanche, la banque centrale peut [notamment] transférer les dépôts et le bilan d’une banque en difficulté à une autre entité – soit une séparation activités pérennes/bad bank. En d’autres termes, si les autorités n’ont pas de pouvoir de dépréciation d’office, les créanciers obligataires pourraient être affectés par une vente ou un transfert des passifs, solutions qui les laisseraient avec une entité à la capacité de remboursement moindre», estiment les analystes de CreditSights.