Segments « High Income » : l’Europe tire son épingle du jeu

Segment High Yield : des actifs européens de meilleure qualité et plus performants

Le premier argument en faveur du High Yield européen, et non des moindres, est celui de la performance. Sur la décennie écoulée, du 1^er janvier 2015 au 31 mai 2025, devise comparable (EUR), le High Yield européen a en effet progressé de +46,6%, contre +36,9% pour le High Yield US. Ce segment de marché a donc eu tendance à surperformer face au High Yield américain – même si les performances passées ne préjugent pas des performances futures.

Il y a quelques années, le High Yield européen offrait des rendements à terme globalement inférieurs à ceux du High Yield américain. Ce constat s’est inversé dans le courant de l’année 2022, et les deux marchés offrent aujourd’hui des niveaux de rendements globalement équivalents une fois corrigés de la devise. Investir sur le High Yield européen n’implique donc pas de réduire son espérance de rendement face à un investissement en High Yield américain.

Le marché High Yield se caractérise également par son taux de défaut plus faible en Europe qu’aux Etats-Unis. À fin avril 2025, le taux de défaut sur 12 mois des titres High Yield européens était de seulement 2,1%, contre 5,4% pour les titres High Yield américains d’après les données mensuelles de Moody’s. Après avoir beaucoup baissé en 2024, le taux de défaut en Europe devrait désormais rester stable avant de remonter légèrement autour de 3% à horizon 12 mois selon les estimations de Moody’s.

En lien avec leur taux de défaut plus faible, les titres High Yield européens bénéficient de meilleures notations que les titres américains équivalents. Ceci s’explique notamment pour des raisons de répartition sectorielle : à titre d’exemple, le secteur le plus représenté au sein du High Yield Corporate européen est celui des opérateurs télécoms (défensif), tandis que le secteur le plus représenté parmi les émetteurs américains est celui de l’énergie (cyclique).

Enfin, il est intéressant de souligner que le marché High Yield européen a connu un stress limité et surtout moins important que sur le marché américain en mars-avril 2025, malgré une actualité mouvementée sur le plan macroéconomique. La baisse limitée du segment High Yield s’explique notamment en raison de la faible duration du gisement en Europe. Cette configuration devrait encore permettre de limiter d’éventuels mouvements de baisse, d’autant plus que le portage offre un coussin de protection significatif.

Dettes subordonnées financières : les titres « Tier 1 » européens se distinguent

Du côté des émetteurs bancaires et assurantiels, il est intéressant de noter que les dettes subordonnées financières (Tier 1 et Tier 2) constituent le seul segment où le marché européen s’avère plus développé que le marché américain (encours plus élevés). Rappelons que les Tier 1 européennes regroupent les AT1 bancaires et RT1 assurantiels, tandis que les Tier 1 américaines s’appellent « Preferred Shares » et versent un dividende préférentiel.

Le marché européen des dettes subordonnées financières se caractérise également par un plus grand nombre d’émetteurs, mais aussi par une moindre concentration. Sur le segment Tier 2 par exemple, les 7 plus grands émetteurs représentent 28% du marché en Europe, contre 73% aux Etats-Unis.

Du côté des performances, depuis l’apparition des titres AT1 en mai 2014, les titres de catégorie Tier 1 en euro ont enregistré une performance moyenne de +120% (au 31 mars 2025), contre +69% pour les titres Tier 1 en dollar, à devise comparable. On notera leur nette surperformance par rapport aux titres Tier 1 équivalents en dollar.

Les spreads restent également plus élevés en Europe qu’aux Etats-Unis, notamment pour les titres de catégorie Tier 1, en contrepartie d’une notation légèrement plus faible.

Du côté des fondamentaux, le secteur bancaire européen bénéficie désormais de la « pentification » des courbes de taux, avec des taux longs désormais significativement supérieurs aux taux courts, donnant lieu à un processus de transformation bancaire plus rentable. La baisse globale des taux par rapport aux niveaux atteints en 2023-2024 réduit certes les marges des établissements à travers leur activité de crédit, mais cet effet devrait être compensé par l’augmentation des volumes de prêts et de dépôts, l’augmentation des revenus de commissions ainsi que par les portefeuilles ALCO (mix d’obligations et de swaps de taux). Les bénéfices des banques européennes restent ainsi bien orientés pour les deux à trois années à venir selon les dernières données de Bank of America.

Le ratio de prêts non performants reste quant à lui globalement stable depuis 2019, à un niveau historiquement bas, permettant aux banques de conserver un faible coût du risque.

En somme, les marchés européens du High Yield et des dettes subordonnées financières bénéficient de solides fondamentaux et d’une configuration qui nous semble toujours intéressante. Ces segments de marché pourraient selon nous continuer de se distinguer face à leurs homologues américains dans le contexte actuel.

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Article rédigé en date du 12 juin 2025. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. L’opinion ci-dessus est à jour à date de rédaction, mais est susceptible d'évoluer à l’avenir. Ce document n’a pas de valeur précontractuelle ou contractuelle. Il est remis à son destinataire à titre d’information. Les analyses et/ou descriptions contenues dans ce document ne sauraient être interprétées comme des conseils ou recommandations de la part de Lazard Frères Gestion SAS. Ce document ne constitue ni une recommandation d’achat ou de vente, ni une incitation à l’investissement.
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