Rendement vs spreads : le paradoxe du marché du crédit

« Sur le crédit, les rendements restent attractifs, mais les spreads de crédit sont au plus bas depuis une quinzaine d’années. A chaque épisode de volatilité, on les voit s’écarter pendant quelques jours puis se resserrer à nouveau », résume Alban Tourrade. Les investisseurs sont ainsi partagés entre le côté attrayant de la classe d’actifs et le risque qu’elle subisse en premier lieu un accès de nervosité du marché. « Il est intéressant de prendre de la hauteur et de comparer le rendement du crédit investment grade avec le rendement des actions, observe Eléonore Bunel. En Europe, les deux sont en ligne et, aux Etats-Unis, le rendement des obligations d’entreprises investment grade est même supérieur à celui des actions. » De quoi justifier l’intérêt du crédit investment grade. De plus, les éléments techniques restent favorables au crédit. « Même si les spreads de crédit sont dans une fourchette basse en Europe comme aux Etats-Unis, le crédit investment grade continue à avoir des acheteurs naturels, en la personne des investisseurs institutionnels, tant que le rendement offert est de l’ordre de 3 % », remarque Violaine de Serrant. « Le crédit bénéficie de fondamentaux solides et d’une volatilité bien inférieure à celle des taux souverains, ce qui renforce son attractivité. Les flux entrants témoignent de l’intérêt des investisseurs, mais le marché primaire peine à répondre à cette demande, restant en deçà des niveaux historiques », ajoute Emmanuel Petit. Et le marché du crédit investment grade est une classe d’actifs charnière, ce qui le rend incontournable dans les allocations. « Un argument en faveur du crédit est le niveau élevé des marchés d’actions, poursuit Violaine de Serrant. Dans une allocation globale, une allocation au crédit investment grade a un vrai rôle à jouer en matière de diversification, le high yield étant, lui, plus corrélé aux actions. » Alban Tourrade résume la situation en ces termes : « Sur le marché du crédit, nous sommes constructifs par défaut. Les rendements – 5,5 % en moyenne sur le crédit spéculatif à haut rendement dit high yield et 3 % sur l’investment grade – sont certes historiquement intéressants, même si on n’est pas sur les pics enregistrés en 2022. En tant qu’allocataire, il est difficile de mettre de côté le crédit. Mais si on se met du côté du gérant de cette classe d’actifs, il y a une certaine schizophrénie entre, d’un côté, l’attrait de tels rendements et, de l’autre, l’inquiétude légitime devant des spreads proches des niveaux les plus bas depuis quinze ans. » Ce n’est pas parce qu’on ne voit aucun nuage à l’horizon que le beau temps durera éternellement. « On ne voit pas encore de catalyseur qui justifierait un fort écartement des spreads, mais la situation actuelle requiert de la prudence dans la construction des portefeuilles », avertit Alban Tourrade.

En attendant, le marché du crédit est la poche qui permet de bénéficier d’un rendement significatif. « Le marché du crédit reste porté par une logique de portage, rappelle Emmanuel Petit. Les rendements sont historiquement attractifs : autour de 3  % sur l’investment grade, un niveau inédit depuis plus d’une décennie, et près de 4,7  % sur le high yield hors CCC. Ce niveau de rémunération permet d’absorber une part de volatilité et même certains défauts. Et le rendement reste le nerf de la guerre. Dans un environnement de taux élevés, une prudence excessive peut rapidement devenir pénalisante. » En définitive, le surplus de rendement offert par le marché du crédit est une sorte de « buffer » capable d’amortir les chocs. « Nous privilégions les marchés de crédit aux marchés de taux, atteste Violaine de Serrant. Plus que le spread, c’est le rendement global que nous regardons. Le crédit offre en quelque sorte un potentiel de rendement asymétrique : le marché est capable d’encaisser une hausse significative des taux ou des spreads avant que les investisseurs ne commencent à perdre de l’argent. »

Un autre facteur rassurant est que l’évolution du taux sans risque et celle des spreads suivent des logiques différentes. « En règle générale, les deux ne sont pas corrélés, sauf réelle situation de crise souveraine, explique Violaine de Serrant. Ainsi, en cas de ralentissement économique prononcé, les spreads de crédit auraient certes tendance à s’écarter, mais on pourrait voir en parallèle une détente des taux souverains. » Avec un effet de compensation à la clé.