03/10/2022
Les marchés financiers européens évoquent un règlement à J+1
L’Association des marchés financiers européens (AFME) a publié le 21 septembre dernier un premier document (paper)pour évaluer la possibilité de passer d’un règlement à J+2 vers un règlement à J+1 dans l’Espace économique européen (EEE), le Royaume-Uni et la Suisse, comme l’ont annoncé les Etats-Unis, le Canada et l’Inde. Réductions des risques… Le «cycle de règlement-livraison» (settlement) fait référence à la période entre la date de transaction - le moment où un acheteur et un vendeur s’entendent sur une transaction et l’exécutent - et la date de règlement - lorsque la transaction est effectivement conclue et que les titres et les espèces sont échangés. Pour les transactions sur actions et obligations, le cycle actuel est de deux jours ouvrables. En Europe, un tel délai s’applique depuis 2014 dans le cadre du règlement CSDR. Aux Etats-Unis, l’application date de 2017. Cette «fenêtre» permet plusieurs traitements importants, notamment la compensation et le contrôle des volumes et des valeurs sur les titres. Le passage en J+1 serait une «étape logique» dans la compression des cycles de règlement, chaque étape permise par les avancées technologiques ayant jusque-là plutôt amélioré l’efficacité du post-marché et réduit les risques de contrepartie et de marché.Ce qui serait intéressant dans les périodes de forte volatilité, estiment les auteurs Peter Tomlinson et Pablo García Rodríguez. Selon eux, réduire le temps des expositions ouvertes pendant cette période de règlement permettrait de réduire les exigences de marge pour risque de contrepartie, et donc de mieux gérer le risque de capital et de liquidité. Aux Etats-Unis, la DTCC a estimé qu’une journéede moins d’exposition au risque pourrait se traduire par une réduction de 41% de la composante de volatilité des exigences de marge des chambres de compensation centralisée (CCP). En réduisant ainsi le coût des transactions et les barrières à l’entrée, cette modernisation des marchés de capitaux traditionnels - avec automatisation des process et adoption de nouvelles normes ad hoc - améliorerait l’accès des investisseurs individuels, donc la liquidité, tout en atténuant la concurrence de classes d’actifs émergentes comme les cryptomonnaies, qui offrent un mode de règlement instantané grâce aux technologies de registres distribués (DLT). … et nouveaux défis L’AFME avance aussi un alignement indispensable pour maintenir la compétitivité avec les marchés étrangers. «Bon nombre des avantages et des défis liés à une migration en J+1 telle qu’articulée par l’association américaine du secteur des valeurs mobilières (Sifma) aux Etats-Unis seraient également applicables aux marchés européens. Toutefois, compte tenu de la nature unique de ces derniers - multitude de devises, des infrastructures de marché et des cadres juridiques - l’AFME considère que la mise en œuvre serait plus complexe», avec de nombreux d’éléments à modifier et à coordonner. Techniquement, le temps de traitement post-marché ne serait pas réduit de 50%, mais plutôt de 80% avec seulement 2 heures ouvrées entre la fin de la négociation et le début de la fenêtre de règlement à J+1, au lieu de 12 heures àJ+2. Les processus de gestion des liquidités et de la trésorerie seraient également compressés, avec des difficultés accrues pour les transactions interdevises (à J+2) et pour les transactions internationales (potentiellement àJ+0), de surcroît pour celles utilisées pour les dérivés et les ETF (exchange trade funds) couvrant des sous-jacents de plusieurs juridictions. Une occasion pour l’AFME de faire à nouveau la promotion d’une réduction des horaires de trading, qui permettrait d’accroître les plages horaires post-marché. Enfin, des délais opérationnels raccourcis et une moindre possibilité d’effectuer des opérations de prêt de titres pour couvrir des positions courtes pourraient entraîner une augmentation du nombre d’échecs de règlement, donc des pénalités au nom de CSDR (depuis 2022) et des implications en termes d’actifs pondérés par les risques (Risk Weighted Assets, RWA) au nom de Bâle 3. Vu les nombreux défis identifiés, l’Association appelle à ouvrir un dialogue entre les acteurs des marchés européens (émetteurs, investisseurs, infrastructures, intermédiaires, régulateurs)et à lancer un groupe de travail pour évaluer comment le règlement J+1 pourrait être réalisé, à quels coûts financiers et réglementaires, et selon quel calendrier.
