L'avis de... Arnaud Fromion, associé « financement » du cabinet Linklaters

« Les sûretés portent de plus en plus sur des actifs tangibles »

le 08/04/2010 L'AGEFI Hebdo

Quelles sont les grandes évolutions juridiques des nouveaux « leveraged buy-out » (LBO) ?

Le marché repart en dents de scie, avec des opérations très demandées comme Pets at Home ou Sebia sur lesquelles les fonds se donnent les moyens de préempter les deals en equity et, parfois, en dette… Sur ce deuxième point, la documentation juridique demandée par les prêteurs est redevenue plus contraignante, comme au début des années 2000, avec moins de clauses bancaires (covenants) allégées qu’en 2006-2007, et des marges de manœuvre plus restreintes pour les fonds, notamment en matière de remontée de cash.

En France, les banques ont tiré la leçon des restructurations en imposant des dispositions qui protègent mieux le prêt…

Sur Spotless (où Linklaters conseillait le vendeur, White & Case, Clifford Chance les acquéreurs, et Darrois Villey Maillot Brochier les prêteurs, NDLR) a en effet été mise en place une structure innovante avec deux holdings luxembourgeoises (« double Luxco ») : le prêt fait l’objet d’un nantissement sur les titres détenus par la holding du haut, et l'ouverture d'une procédure collective ne ferait pas obstacle à la mise en œuvre du pacte commissoire au profit du créancier, d’autant moins que l’objet de la holding du haut est de porter les titres d’une autre holding au Luxembourg (dans le dossier Gras Savoye, le risque que le COMI - center of main interest - soit « rapatrié » en France était plus grand et les banques ont préféré un nantissement de la dette sur les titres détenus par le fonds, qui ne peut faire l’objet d’une procédure, NDLR)… Dans tous les cas, ce qui est sain, c’est de mener une réflexion sereine en amont, entre prêteurs, actionnaires et managers, pour tenter de trouver un équilibre entre les parties.

Avec votre associée Nathalie Hobbs, avez-vous vu d’autres nouveautés ?

Plus largement, les sûretés portent, non plus uniquement sur des titres, des créances intragroupes et des comptes bancaires, mais de plus en plus sur des actifs tangibles : fonds de commerce, immeubles, marques, brevets, équipements, etc. On voit aussi des réflexions autour de l’impact que la subordination contractuelle des différentes classes de dette (senior, mezzanine, etc.) devrait avoir dans la documentation et la mise en œuvre des sûretés.

A lire aussi