IMMOBILIER D'ENTREPRISE Les investisseurs piaffent

le 30/09/2010 L'AGEFI Hebdo

L’année a été décevante. Loin des espoirs formulés en 2009, le marché présente néanmoins des signes de déclic.

La barre était-elle placée trop haut ? « Si on estimait en début d’année à 14 milliards d’euros le montant des investissements réalisés en immobilier d’entreprise (bureaux, commerces, logistique) pour 2010, on atteindra en réalité difficilement les 10 milliards », augure ce conseiller en immobilier. Le dégel annoncé l’an dernier (L’Agefi Hebdo du 17 septembre 2009) n’aura pas été suivi du rebond tant attendu par la profession. Avec seulement près de 6,2 milliards d’euros d’engagements au cours des huit premiers mois de l’année, l’investissement en immobilier commercial bondit certes de 72 % par rapport à la même période de l’an dernier, mais ce dynamisme apparent est à mettre en perspective avec une année 2009 en plein effondrement. Ces anticipations pessimistes s’expliquent par la nature même du marché. « Nous sommes dans un marché à une face, explique Antoine Derville, directeur du département Investissement du conseil CB Richard Ellis (CBRE). La très grande majorité des investisseurs se concentre sur un seul segment du marché : les actifs ‘core’, très bien situés et loués à des occupants justifiant d’une signature de qualité, moyennant des baux fermes d’au moins six ans. » L’aversion au risque bénéficie de fait aux bureaux franciliens de qualité, neufs ou restructurés et aux commerces en régions, dont les valeurs locatives se sont maintenues.

Conséquence de cette frilosité ambiante, de nombreux acheteurs se concentrent sur les mêmes profils. La demande reste donc bien supérieure à une offre restée trop peu importante. « Dans un marché très concurrentiel, les prix flambent et nous estimons être en face d’une mini-bulle pour certaines transactions », indique Christian Delaire, directeur général d’AEW Europe. En effet, le taux de rendement d’un immeuble de bureau « prime » à Paris dans le Quartier Central des Affaires (QCA) se situe autour des 5 %. « Des taux sous pression compte tenu d’une forte concurrence entre les investisseurs et qui pourraient continuer à baisser, poursuit-il. Ces prix ne sont pas toujours justifiés dans une analyse fondamentale risque/rendement. » La contraction des taux est également la même pour la logistique (7,2 % au 31 août) ou encore les commerces (4 %), selon BNP Paribas Real Estate.

Réapparition de la Vefa

A côté de cette typologie de biens de première qualité, le marché des actifs secondaires est pour ainsi dire… inexistant. « Sur des biens plus risqués, énonce Antoine Derville, il n’existe aucun marché. Les propriétaires ne sont pas vendeurs en raison de prix estimés trop peu élevés. » Et d’illustrer son propos : mandaté pour la cession d’un immeuble de bureau construit dans les années 80, multilocataire, situé à Levallois-Perret, il a vu l’offre de cession purement et simplement retirée en raison d’un taux de capitalisation exigé par les candidats à l’acquisition de… 8,5 % ! « Ce marché secondaire est aujourd’hui totalement bloqué », résume Antoine Derville. Les cédants préfèrent de loin attendre et vendre plus tard, à un meilleur prix.

Malgré la morosité, quelques espoirs sont tout de même permis. Expression d’une sortie de crise pour l’immobilier commercial, et notamment de bureau, « de nombreux programmes en Vefa (vente en l’état futur d’achèvement, NDLR) ne demandent qu’à être lancés », soulève Philippe Deloffre, responsable du service debt advisory chez CBRE. D’ailleurs, ce département, qui a pour double vocation d’aider les banques à externaliser leurs créances mais également de mettre en contact des investisseurs avec des établissements bancaires prompts à les soutenir dans leurs projets, vient d’obtenir de la part de banques quatre offres fermes de financement en blanc… De son côté, BNP Paribas Real Estate confie travailler sur des programmes en Vefa en blanc. « Il existe en effet peu d’investissements de ce genre, sauf si l’investisseur est déjà propriétaire du foncier, remarque Thierry Laroue Pont, vice-président de BNP Paribas Real Estate Transaction, Conseil et Expertise en France. Il ne s’agit pour l’heure que d’investisseurs institutionnels d’envergure et de projets supérieurs à 10.000 m². » D’ailleurs, la récente opération d’AEW Europe illustre parfaitement cette tendance. La filiale de Natixis a annoncé, le 6 septembre dernier, avoir acheté en Vefa, pour le compte d’un important institutionnel français, un immeuble de bureaux parisien (12.000 m²). « Si, pour l’heure, le marché tourne sur un segment limité - les actifs ‘core’ -, les utilisateurs anticipent une pénurie d’actifs de qualité et des opérations en Vefa devraient refaire leur apparition », confirme Christian Delaire.

Reste la délicate question du financement qui fait sévèrement défaut pour des opérations de ce type. « Il faut apprécier ce ‘deal’ dans le portefeuille immobilier (taux d’occupation, ‘cash-flow’…) déjà constitué par ce client, souligne-t-il. Ainsi, cette opération ne représente qu’un risque à la marge pour cet investisseur et ne modifie par son profil de risque. » Selon nos informations, ce client serait CNP Assurances, un acteur détenteur de fonds propres importants et donc exempt d’une dette trop conséquente…

Banques américaines en attente

Car si les banques annoncent être revenues auprès des investisseurs, elles ne se concentrent en réalité que sur les projets les moins risqués. Autrement dit, sur des immeubles de qualité, extrêmement bien loués et dont la localisation est incontestable. « Nous notons, comme l’an dernier, la domination des banques allemandes sur les financements d’acquisition », atteste Philippe Deloffre. A côté de ces établissements, qui bénéficient de conditions de refinancement imbattables grâce aux Pfandbriefe (L’Agefi Hebdo du 26 août 2010), les banques régionales ou les importantes succursales de banques nationales sont « très actives, notamment sur des opérations de taille restreinte (5 millions d’euros, NDLR), détaille-t-il, et se positionnent sur des projets immobiliers portés par des promoteurs ou des marchands de biens ». Les grandes banques nationales sont pour leur part davantage en retrait en raison, entre autres, de ressources disponibles plus limitées. Ces établissements disposent en effet de fonds propres moindres que leurs petites sœurs, les banques régionales étant fortement financées par le guichet (les dépôts à vue…). « Par ailleurs, elles sont nettement plus sélectives sur les transactions et doivent prendre en compte le profil de risque du ‘deal’ en fonction des fonds propres consommés, poursuit Philippe Deloffre. Sans omettre qu’aujourd’hui, les banques fortement exposées aux opérations immobilières sont concentrées sur des financements qui doivent être prochainement renégociés et partent moins à la conquête de nouveaux clients. » A côté des banques régionales, par ailleurs très compétitives en termes de tarifs, les crédits-bailleurs affichent des volumes importants. « C’est un mode de financement plus sécurisé pour l’établissement bancaire qui reste propriétaire de l’actif durant toute la durée du crédit, développe-t-il. Dernière nouvelle et non des moindres : des banquiers américains cherchent à revenir en Europe de façon opportuniste. « Des transactions sont en cours de structuration, moyennant des suretés plus nombreuses qu’auparavant », confie-t-il.

Réouverture du marché

Dans ce contexte, les investisseurs sont, comme l’an dernier, d’importants détenteurs de fonds propres. En tête, les assureurs, les SCPI (sociétés civiles de placement immobilier) et les OPCI (organismes de placement collectif en immobilier), mais aussi les fonds allemands suivis des foncières, des fonds d’investissement non cotés et des particuliers ou fonds privés. Les SCPI, déjà présentes en 2009 sur le segment des acquisitions, se sont distinguées, avec une collecte nette globale de 600 millions d’euros au premier semestre, selon l’Aspim*-IEIF*, soit une augmentation de 386 % par rapport aux six premiers mois de l’année 2009. Avec une mention spéciale pour les placements « pierre-papier » investis en murs de magasin. Toujours selon les mêmes statistiques tirées du bilan semestriel de l’Aspim-IEIF, dix SCPI « murs de magasin » affichent une collecte brute de 207 millions d’euros. Si les SCPI se focalisent essentiellement sur les commerces situés en pied d’immeuble, le segment des centres commerciaux a lui aussi attiré de nombreux investisseurs. L’acquisition par le consortium Altarea-Cogedim du centre commercial niçois Cap 3000 pour un montant de 450 millions d’euros et l’achat à Aulnay-sous-Bois de O’Parinor par la National Pension of Korea pour 217 millions d’euros figurent parmi les opérations les plus emblématiques de cette année. « Les centres commerciaux ont vu leur valeur locative se maintenir, explique Magali Marton, directrice études et recherches de DTZ France et Cemea. Ils sont donc considérés comme aussi sécurisés qu’un investissement dans les bureaux. Par ailleurs, nous savons que d’énormes capitaux en provenance d’Asie-Pacifique ne demandent qu’à être investis en Europe, dont la France, traditionnellement estimée comme attractive. »

Des stratégies modifiées

A ce titre, la réinternationalisation du marché français avec notamment l’opération O’Parinor, l’acquisition d’un immeuble de bureau dans le XVIearrondissement parisien par un fonds géré par l’américain JPMorgan Asset Management ou encore la création par le groupe néerlandais Redevco, au côté de Viveris Reim, d’un OPCI dédié prioritairement à des actifs de commerce en France, sont des événements interprétés par les uns comme l’expression à la marge d’un marché aujourd’hui international, et par les autres comme le signe d’une réouverture du marché aux investisseurs étrangers plus décidés à repartir à la conquête d’opportunités nouvelles. C’est selon le pessimisme ou l’optimisme de l’observateur. Ce qui est certain, c’est que la crise aura modifié les stratégies des investisseurs. « Alors que la tendance était à la constitution d’un patrimoine multi-actifs, on observe désormais un mouvement de recentrage sur un type limité de biens », souligne Magali Marton. Pour preuve, Gecina va se désengager progressivement de la logistique, « Unibail procède à des arbitrages d’immeubles de taille modeste aussi bien en bureaux qu’en commerces pour se recentrer sur des actifs de grande taille », illustre-t-elle. Quant à Allianz, engagé dans un vaste programme d’acquisitions, il a annoncé vouloir céder pour un milliard d’euros d’actifs sur les prochains dix-huit mois. « Des biens relativement anciens qui ne sont pas situés dans des lieux très courus », précisait récemment le porte-parole de l’assureur allemand. Toutes ces cessions devraient alimenter un marché sclérosé. Mais la délicate problématique du refinancement et du fameux mur de dettes d’ici à 2011 pourrait également voir l’arrivée sur le marché de biens distressed. Sans que les espoirs les plus fous ne soient permis. « Nous anticipons une croissance en plateau, précise Thierry Laroue Pont, avec un investissement, en France, qui devrait atteindre les 11 à 12 milliards d’euros en 2011 », compte tenu de la faible croissance du PIB attendue l’an prochain. Reste que le marché français est l’un des plus profonds d’Europe avec un parc de 53 millions de m² de bureaux ! Un atout de taille pour les grands investisseurs étrangers à l’affût d’opportunités.

*Association française des sociétés de placement immobilier

*Institut de l’épargne immobilière et foncière

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