L’avis de... Fabienne Cretin, codirecteur de la gestion alternative OFI AM (responsable stratégies actions et risk arbitrages)

« Une année typique du bas de cycle »

le 07/01/2010 L'AGEFI Hebdo

En tant que gérante spécialisée dans les arbitrages liés aux opérations de M&A, comment avez-vous jugé l’année 2009 ?

Au niveau international, elle a démarré plutôt fort avec notamment les transactions Wyeth/Pfizer et Schering-Plough/Merck. Mais le reste du premier semestre a été atone et, avec un été très calme, on a même commencé à douter que le marché reparte. L’année a finalement été typique de ce qu’on voit en bas de cycle, avec d’abord des approches stratégiques très défensives, pour lutter contre la crise et faire face à une baisse d’activité. Même pour les deux laboratoires pharmaceutiques, l’idée était de pallier une perte prochaine de protection sur les brevets...

Et une fois ces logiques d’économie d’échelle mises en place ?

A partir de septembre, le marché est reparti avec des annonces beaucoup plus offensives comme sur l’opération Marvel/Disney : ce dernier recherche des clientèles qu’il ne touche pas encore. Idem pour le deal Cadbury/Kraft, avec lequel le groupe américain cible de nouveaux relais de croissance, notamment dans les pays émergents où Cadbury est bien exposé. Cette annonce présente deux autres caractéristiques de fin de bas de cycle (qui laissent espérer une bonne année 2010) : il s’agit d’une opération hostile, où l’acquéreur tente encore une bonne affaire, et d’une opération transfrontalière, avec recherche de « nouveaux territoires ». On a vu d’autres offres « transatlantiques » comme CSN sur Cimpor, Cisco Systems sur Tandberg ou, dans l’autre sens, Sanofi sur Chattem...

Il y a eu finalement assez peu d’échanges de titres...

Sur les quelque cinquante transactions que nous avons suivies en Europe, seules 38 % ont été payées (totalement ou partiellement) en actions. Aux Etats-Unis, où le marché est reparti plus vite, plusieurs opérations de taille se font au moins en partie de cette manière : Wyeth/Pfizer et Schering-Plough/Merck, Black & Decker/Stanley Works, ACS/Xerox, XTO Energy/Exxon et aussi l’opérateur ferroviaire Burlington Northern Santa Fe (BNSF) avec des titres Berkshire Hathaway... Certains vendeurs préfèrent d’ailleurs les titres quand ils peuvent en espérer une hausse de valeur. Finalement, on pensait que le problème serait celui du financement, mais même les fonds de LBO (leveraged buy-out) redeviennent actifs comme sur IMS Health avec TPG. Ce sont plutôt les concentrations qui risquent d’être freinées par les autorités, parfois au nom d’intérêts nationaux, même dans les pays les plus libéraux...

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