Le private equity toujours en quête d’institutionnels

le 23/07/2015 L'AGEFI Hebdo

Le cadre prudentiel de Solvabilité 2 devrait pourtant se révéler moins pénalisant que prévu pour les assureurs.

Le private equity toujours en quête d’institutionnels
Le ministre des Finances Michel Sapin a récemment appelé la Commission européenne à amender le cadre prudentiel qui devra s’appliquer aux assureurs européens dès le début de l’année prochaine.
(Bloomberg)

Création d’un club des investisseurs à l’Afic (Association française des investisseurs pour la croissance), conférences pédagogiques organisées à leur attention, lobbying auprès des pouvoirs publics pour abaisser les charges en capital liées à l’investissement en actifs non cotés sous Solvabilité 2… Les professionnels du capital-investissement – certains d’entre eux sont en cours de levée – ne ménagent pas leurs efforts pour séduire les investisseurs institutionnels. « Une quarantaine d’institutionnels français supplémentaires suffiraient pour répondre aux besoins de financement en fonds propres des entreprises tricolores », confiait récemment Dominique Gaillard, membre du comité exécutif d’Ardian, à L’Agefi Hebdo.

Le ministre des Finances, Michel Sapin, leur a dernièrement apporté son soutien en appelant la Commission européenne à amender le cadre prudentiel qui devra s’appliquer aux assureurs européens dès le début de l’année prochaine. Une première manche avait déjà été remportée en 2014 lorsque le taux de chargement en capital pour l’investissement en actions non cotées avait été ramené de 49 % à 39 %, c’est-à-dire au même niveau que les actions cotées. Dans son courrier du 12 juin adressé au commissaire aux Services financiers Jonathan Hill, le ministre des Finances plaide pour que, à l’instar des actions cotées, l’investissement en non-coté bénéficie d’un mécanisme transitoire – celui qui s’applique aux actions est de sept ans – de montée en puissance de la charge en capital. Autre demande : que les « enveloppes d’investissement présentant un niveau de risque analogue à celui des ELTIFs* » puissent bénéficier du même traitement prudentiel. Michel Sapin propose enfin un assouplissement de la notion d’« investissement stratégique » (dont les critères sont aujourd’hui très contraignants) afin qu’elle puisse s’appliquer aux investissements non cotés. 

Une option attrayante

Selon une étude réalisée par Oliver Gottschalg, professeur associé à HEC et spécialiste du capital-investissement – il conseille à ce titre plusieurs acteurs du secteur –, le risque pris par un investisseur en private equity « raisonnablement diversifié » ne justifierait pas du tout le niveau de charge en capital de 39 % envisagé par le régulateur. Le chercheur s’est appuyé sur les données (anonymes) du marché français qui lui ont été transmises par l’Afic pour calculer le niveau de Value-at-Risk (VaR) de différents types de portefeuille, c’est-à-dire la perte en capital maximum attendue. Ainsi, pour un portefeuille constitué de 100 LBO (leveraged buy-out) sous-jacents (à travers 10 fonds primaires ou un fonds de fonds), les investisseurs risquent (avec une probabilité de 99,5 %) de perdre au maximum 14 % de leur capital par an. « Que l’on considère l’investissement en LBO, en capital-développement et même en capital-risque, la VaR à 99,5 % est significativement inférieure aux niveaux de risque impliqués par une charge en capital de 39 % [cette charge correspond à la VaR elle-même, NDLR], du moment que le portefeuille est suffisamment diversifié », constate Oliver Gottschalg. Cette dernière nuance est toutefois essentielle : pour un portefeuille ne comprenant que 40 investissements en LBO, la VaR remonte à 40 %.

« Les propositions de Paris ont reçu un accueil assez favorable à Bruxelles, et comme l’a indiqué Michel Sapin par la voix de sa directrice de cabinet le 7 juillet dernier, des travaux sur le sujet ont déjà commencé », avance Fabrice Demarigny, associé du cabinet Marcan et auteur du rapport sur le projet de création de l’Union des marchés de capitaux (UMC) remis au ministre en mai dernier. La Commission européenne serait-elle décidée à revoir sa copie ? « On en saura plus en septembre lorsque la Commission présentera son plan d’action sur l’UMC, mais je suis optimiste », indique Fabrice Demarigny.

Compte tenu de la nécessité de diversifier les investissements, le private equity est surtout une option attrayante pour les gros investisseurs institutionnels. Parmi les assureurs, ceux qui ont pu mettre en place un modèle interne de calcul de la charge en capital sous « Solvabilité 2 » s’en félicitent. Certains parviendraient ainsi à gagner de l’ordre de 10 points par rapport au modèle standard. « Le modèle interne mis en place ces dernières années nous a permis d’obtenir une charge en capital après diversification significativement inférieure à 39 % », commente Matthias Seewald, directeur des investissements d’Allianz France. Construire une allocation d’actifs en private equity ne se fait pas du jour au lendemain, prévient-il. « Il faut prévoir au minimum entre sept et dix ans, à la fois pour juger de la performance des investissements réalisés et gommer les effets de la courbe en J. » En effet, pendant les premières années d’investissement, les frais de gestion ne sont pas compensés par l’augmentation de la valeur du portefeuille encore en construction.

*European long-term investment funds.

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