Une faillite reste possible pour GM et Chrysler

le 24/12/2008 L'AGEFI Quotidien / Edition de 7H

Actionnaires et porteurs obligataires risquent même d’être pénalisés par le soutien obtenu

Les analystes crédit étaient restés prudents la semaine dernière après l’octroi de 21 milliards de dollars de prêts à Chrysler et General Motors par les Etats-Unis et le Canada. Or, les dernières publications des agences de notation tendent à justifier ces réserves. Du moins, elles expliquent que les constructeurs n’ont peut-être obtenu qu’un sursis. Alors que Moody’s a dégradé Ford de deux crans à Caa3, Standard & Poor’s a rétrogradé Chrysler de «CCC+» à «CC» et la dette non sécurisée de GM de «CC» à «C».

Nous pensons que le risque de faillite reste élevé», prévient S&P en pointant les «nombreux défis fondamentaux que les fonds gouvernementaux ne suffiront pas à relever». En d’autres termes, chacun se demande si d’ici à fin mars, les constructeurs auront le temps et les moyens de présenter un plan de relance viable.

Certes, l’administration Obama pourrait accorder une aide supplémentaire. Mais, «nous ne pouvons pas écarter les scénarios selon lesquels de nouveaux fonds seraient apportés dans le cadre d’une mise en faillite arrangée à l’avance», ajoute S&P.

Bref, le soutien récemment obtenu est loin de régler tous les problèmes. A en croire les experts, il pourrait même être préjudiciable aux détenteurs actuels de titres, actions ou obligations.

Côté actions, Credit Suisse n’a pas hésité cette semaine à titrer une note sur GM: «fin de partie pour le capital existant». Il y explique que les obligations faites au groupe de convertir en actions les deux tiers de sa dette ou encore de payer la moitié de certains engagements de santé en titres risquent de réduire comme une peau de chagrin le capital actuel. En tout cas, selon la banque, la valeur du titre basée sur les cash-flows ne dépasserait pas un dollar.

Les porteurs obligataires pourraient aussi s’en tirer avec de lourdes séquelles. S&P craint en effet une conversion forcée de la dette non sécurisée à des conditions peu avantageuses. A cet égard, CreditSights souligne les difficiles négociations qui vont s’amorcer avec d’un côté des syndicats soucieux de préserver les rémunérations des salariés et de l’autre des porteurs obligataires qui vont vouloir en cas de conversion adopter «une structure de coûts permettant au capital de valoir quelque chose». Le pire des scénarios, pour le bureau de recherche, serait naturellement celui où les deux parties camperaient sur leurs positions, avec à la clé un risque de conduire le processus à «une issue dommageable sinon fatale».

Or, là encore, les porteurs obligataires seraient loin d’en sortir indemnes. Car la priorité revendiquée par les Etats américain et canadien (avec garanties à la clé) en échange de leur soutien «devrait conduire à une baisse significative de valeur pour les détenteurs de la dette non sécurisée en cas de défaut de paiement», anticipe S&P.

Ainsi, avant l’annonce des prêts relais gouvernementaux, S&P estimait entre 30 et 50% le taux de recouvrement probable de la dette non sécurisée de GM en cas de faillite. Désormais, l’agence ne table plus que sur un taux de 0% à 10%.

Les marchés ont bien pris la mesure du risque qui continue de planer. Depuis l’annonce du soutien vendredi, l’action GM a cédé 30%. Idem sur les crédits. En une semaine, le rendement de l’obligation 2013 (coupon de 7,125%) s’est accru de 6 points à plus de 70%.

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