LCH.Clearnet SA borde son modèle sur les dérivés de crédit

le 11/02/2010 L'AGEFI Hebdo

L’offre qui va être lancée sur ces produits de gré à gré prévoit de sécuriser au mieux les parties, y compris les gérants de fonds à qui elle s’adressera aussi.

La chambre de compensation de Nyse Euronext met la dernière touche à son offre concernant les dérivés de crédit (CDS). Il s’agit rien moins que de se lancer dans un nouveau métier ! Alors que le rôle d’une chambre de compensation (CCP) consiste traditionnellement à s’intercaler entre deux parties dans une transaction et à gérer le risque de marché avec des appels de marge, avec les CDS, il lui faut prendre en compte un risque de crédit. « Nous avons effectué un démarrage technique le 14 décembre permettant de tester l’ensemble des connexions techniques avec nos différents partenaires tels que Markit et DTCC, précise Pierre-Dominique Renard, directeur chez LCH.Clearnet SA. Le démarrage effectif aura lieu en revanche fin mars 2010, ce délai permettant à nos clients de tester sur une plus longue période et d’ajuster conjointement le modèle afin de ‘coller’ au mieux aux pratiques de marché. » De fait, les acteurs des dérivés OTC (over the counter, de gré à gré) sont très impliqués dans le fonctionnement de ces marchés et ils souhaitent notamment être associés à la procédure de gestion d’une défaillance.

Un juste équilibre

Pour commencer, LCH.Clearnet SA va traiter des CDS sur indices européens, l’Isda (International Swap and Derivatives Association) ayant déjà effectué un gros travail de standardisation. Mais l’offre sur les dérivés de crédit à sous-jacent unique (single names) est toujours à l’étude chez LCH.Clearnet SA. « La difficulté est à cet égard de trouver un juste équilibre entre les risques encourus, beaucoup plus significatifs que sur les indices (puisque le risque de crédit n’est pas mutualisé, NDLR), et le niveau des dépôts de garantie demandés aux clients », confie Pierre-Dominique Renard. Les autres grands acteurs de la compensation n’ont d’ailleurs toujours pas d’offre eux non plus sur les single names. Ainsi, Eurex n’a traité qu’une poignée d’offres de ce type et ICE - dont l’entité ICE Clear Europe est numéro un sur le Vieux Continent après avoir déjà compensé des CDS sur indices pour quelque 700 milliards d’euros depuis juillet dernier - attend de voir sa solution validée par la Réserve fédérale (Fed).

LCH.Clearnet SA devrait aussi bientôt devoir faire face à la concurrence de CME Group, autre acteur américain qui projette de lancer une offre sur les indices ce semestre. Pour attirer les opérateurs, la chambre européenne compte sur son profil très sécurisé, prenant par exemple en charge la garantie un jour après la transaction alors que les autres CCP effectuent la novation (s’effectuant comme nouvelle contrepartie) une fois par semaine. Signe de cette maîtrise des risques, « si nos clients peuvent attribuer une pondération de zéro à leurs transactions face à LCH.Clearnet SA, la Fed vient de décider d’appliquer une pondération de 20 % aux transactions sur produits dérivés CDS compensés par ICE », indique Pierre-Dominique Renard. Toutefois, « les Américains réfléchissent à revoir à la baisse cette pondération tout en se montrant défavorables à celle à 0 % prévue par Bâle II, tempère un spécialiste. Le fait est qu’une CCP présente toujours au moins un risque opérationnel ». En fait, la directive en préparation d’ici à mi-2010 sur la compensation des dérivés et les règles applicables aux acteurs devrait permettre d’harmoniser le champ concurrentiel et peut-être clarifier ces questions de pondération.

Elargir l’offre

Autre développement en vue sur les CDS, LCH.Clearnet SA projette d’élargir son offre à l’intention des gérants (buy-side), à l’instar de ce que font déjà les Américains. CME Group notamment, s’apprête à lancer une offre sur la compensation des CDS très orientée vers les gérants. « Le modèle CME est celui d’un produit très ouvert aux ‘hedge funds’ qui pourront à terme se dispenser de passer par une banque pour accéder à la CCP », explique un professionnel. De fait, depuis la chute de Lehman Brothers, les gérants sont plus attentifs à leur risque de contrepartie : au lieu d’avoir plusieurs contreparties avec une limite individuelle de risque, ils ont un compensateur multiple, le tout garanti par la CCP ; en cas de défaut du compensateur, le client buy-side est sécurisé en ayant la possibilité de faire transférer à une autre contrepartie ses positions et ses marges déposées par la CCP. Mais alors que CME Group mêle tous les produits dans un même fonds de compensation, LCH.Clearnet SA a choisi de créer un nouveau fonds pour les CDS, à côté des deux déjà en place et destinés aux opérations des marchés réglementés et de taux. Toujours dans une optique de sécurité maximum.

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