L’euro, la variable d’ajustement sur les marchés des changes

le 07/10/2010 L'AGEFI Hebdo

La bataille des dévaluations compétitives est lancée. Or, la monnaie unique est la seule devise à ne pas faire l’objet d’une politique de change.

L’euro-dollar a un faible pour le yo-yo et il en fait étalage. Depuis le début de l’année, les oscillations du taux de change sont importantes : de 1,50 dollar pour un euro en décembre 2009, il est descendu au niveau de 1,20 au milieu du mois de juin, avant de rebondir au-delà de 1,35 à la fin septembre. Faire des prévisions est devenu un art totalement aléatoire pour les économistes. Quant aux entreprises exportatrices ou soucieuses de se couvrir contre ces évolutions, leur tâche se complique singulièrement.

L’appréciation de l’euro à partir de juillet était attribuée à un décalage conjoncturel entre les deux rives de l’Atlantique. De mauvaises nouvelles sur l’économie américaine et un « news flow » plus sympathique pour la zone euro qui sortait tout juste de la crise grecque expliquaient le sursaut de la monnaie unique. Ce rebond devrait en principe être temporaire car l’automne doit amener son lot de mauvaises statistiques sur l’Europe et inverser la tendance (L’Agefi Hebdo du 15 juillet).

Victime expiatoire

Reste que le change est la résultante de plusieurs influences. « Il est compliqué de prévoir un taux de change, explique Bruno Cavalier, chef économiste d’Oddo Securities. De nombreuses composantes entrent en ligne de compte : les écarts de croissance, les différenciations entre les politiques monétaires, les écarts de productivité, les balances courantes, les valorisations. C’est encore plus compliqué quand la politique s’en mêle. » Or, la politique s’immisce de plus en plus dans le marché des changes. La Réserve fédérale, en annonçant une deuxième phase de sa politique d’assouplissement quantitatif (QE 2) faite d’achats d’obligations du Trésor américain, a envoyé un signe d’affaiblissement du dollar. Dans un discours devenu célèbre sur comment lutter contre la déflation*, le président de la Fed, Ben Bernanke, rappelait en outre qu’entre la phase d’achats de titres à tous crins par la banque centrale et l’ultime stade du « lâcher d’hélicoptère » de monnaie sur l’économie, une étape intermédiaire concernait la dépréciation massive du billet vert pour soutenir les exportations et importer de l’inflation. Certes, il y a loin de l’analyse historique à la gouvernance de la Fed d’aujourd’hui. Mais le message était clair.

D’autant que l’exemple de la Fed est suivi par d’autres banques centrales. Des mesures supplémentaires d’assouplissement quantitatif sont prévues par la Banque du Japon et par la Banque d’Angleterre. A contrario, la Banque centrale européenne (BCE) se trouve être la seule institution monétaire à annoncer la couleur en matière d’exit strategy et de sortie de sa politique non conventionnelle. « La normalisation de la politique monétaire européenne est attendue pour le début 2011 », indique Dominique Barbet, stratégiste de BNP Paribas. Tout se met donc en place pour une appréciation de l’euro, seul parmi les grandes devises à ne pas faire l’objet d’une politique de change. La monnaie unique est donc toute désignée pour tenir le rôle de victime expiatoire dans un monde où les dévaluations compétitives sont en train de se généraliser de la part des pays industrialisés aussi bien qu’émergents dans le but de s’accaparer des parts d’un marché mondial rétréci avec la crise économique.

« La politique de change est absente en zone euro, donc selon le principe de moindre résistance, la monnaie unique est le maillon faible du marché des changes », ajoute Dominique Barbet. « Les grandes lignes de la politique de change sont du ressort du Conseil européen, mais la BCE s’est arrogée un droit de regard sur le devise, et en fin de compte, personne ne s’en occupe, estime Bruno Cavalier. L’euro s’apprécie quand il devrait s’affaiblir au vu de l’hétérogénéité des économies de la zone et de leurs problèmes de finances publiques. »

A l’heure où les gouvernements de la zone euro engagent des plans de consolidation de leurs finances publiques, où la BCE amorce son exit strategy, l’appréciation de l’euro contre le dollar n’est pas la bienvenue pour l’activité économique. « La zone euro bénéficie encore de la baisse du premier semestre de 8 % du taux de change effectif. Cet avantage est en train d’être repris progressivement mais la hausse de la monnaie unique n’est pas encore négative pour l’activité », fait remarquer Dominique Barbet. « Le risque d’étouffer la croissance des économies européennes par des politiques budgétaires et monétaire restrictives est réel », estime Bruno Cavalier, pour qui « il ne serait pas choquant de voir la BCE intervenir sur le marché des changes pour empêcher une appréciation intempestive de l’euro ». Car désormais, les forces du marché sont conduites par la politique.

* Deflation: making sure « it » doesn’t happen here. Novembre 2002

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