Le grand écart au sein de la zone euro s’accentue

le 07/01/2010 L'AGEFI Hebdo

Les divergences entre les 16 pays parasitent le message d’homogénéité que la famille euro entend renvoyer aux marchés.

Le processus de reprise devrait être inégal. » C’est par ces mots que Jean-Claude Trichet, le président de la Banque centrale européenne (BCE), illustrait début décembre, à l’issue d’un Conseil des gouverneurs, le grand écart qui se confirme entre pays au sein de la zone euro. L’année 2009 a été celle de la récession, 2010 se présente sous le signe des divergences. Une refonte du paysage qui ne devrait pas simplifier la tâche de la BCE dans sa définition de la politique monétaire, et brouille l’image d’homogénéité et de solidité voulue par le Traité de Maastricht.

Les fameux critères de convergence (dette publique, déficit, inflation, etc.) que les 16 Etats membres de la famille euro s’engagent à respecter ont pour objet d’éviter tout comportement de « passager clandestin », susceptible de fragiliser la complexe architecture sur laquelle la monnaie unique a été construite. C’est en effet le comportement rigoureux et vertueux de chacun concernant ses finances publiques qui constitue le socle de la zone euro et est de nature à garantir la soutenabilité de l’endettement total de la zone sur le long terme, permettant ainsi à l’ensemble de bénéficier de taux d’intérêt faibles. A une époque, pas si éloignée, un dépassement prolongé de la dette publique au-delà de 60 % du PIB aurait fait l’objet de sanctions par Bruxelles. Depuis la crise, la situation ayant été décrétée exceptionnelle, ces critères ne sont plus remplis par quasiment aucun des Etats membres.

Le déficit public dépasse partout - à l’exception du Luxembourg et de la Finlande - le seuil de 3 % du PIB. La crise et la récession économique qui s’en est suivie ont creusé les budgets publics sous l’effet conjugué des stabilisateurs automatiques, jouant un rôle d’amortisseur en période de contraction de l’activité, et des mesures de relance discrétionnaires octroyées à certains secteurs (automobile, immobilier, finance).

Une Europe à trois vitesses

Trois groupes de pays se dessinent. Parmi les mauvais élèves figurent l’Irlande, l’Espagne et la Grèce, où les déficits dépassaient 10 % du PIB fin 2009. A l’autre bout de la chaîne, l’Allemagne, qui, grâce aux efforts effectués pour un retour à l’équilibre en amont de la crise, a pu maintenir la situation budgétaire sous contrôle. Entre ces deux extrêmes, le Portugal et la France, qui parvenaient encore à se maintenir à la veille de la crise, ont laissé filer leur déficit budgétaire à 8 % du PIB à la fin de l’année dernière.

En conséquence, l’endettement de la zone euro a pris l’ascenseur : la dette devrait gonfler de 20 points de pourcentage entre 2008 à 2011 à 88 % du PIB, selon les prévisions d’automne de la Commission européenne. Entre les pays dont la dette a doublé du fait de la crise mais qui se maintiennent néanmoins en dessous du seuil - Espagne - et ceux qui s’efforcent de stabiliser une dette déjà supérieure à 100 % du PIB - Italie, Belgique -, force est de constater que le ratio fixé par le traité de Maastricht à 60 % du PIB a perdu toute sa pertinence. Et ce n’est rien de le dire. Si les projections de la Commission européenne se réalisent, la dette de la France aura rattrapé en 2020, sans mesure correctrice, celle de l’Italie, avec une dette de 140 % du PIB et le Luxembourg sera alors le seul à respecter le traité à la lettre.

Reflet de ces évolutions divergentes, les taux des obligations d’Etat prennent eux aussi des chemins divergents. Condition préalable à l’entrée dans la zone euro, l’écart de taux avec les pays les plus vertueux de la zone a explosé ces derniers mois. Ceux de la Grèce ont fait couler beaucoup d’encre, s’envolant jusqu’à 250 points de base au-dessus du Bund allemand. Mais les spreads de l’Irlande et de l’Espagne se sont aussi largement écartés. Ces élargissements des spreads se traduisent par un renchérissement du service de la dette.

Cure d’austérité

Cette évolution est-elle soutenable ou risque-t-elle de mettre un jour en péril l’équilibre de la zone ? Le débat bat son plein. Pour les uns, il ne s’agit que d’une mauvaise passe et le retour de la croissance suffira à inverser la tendance. Selon eux, l’appartenance à la zone euro se révèle d’ailleurs être une chance, dans le cas de la Grèce notamment. « Pour relativiser le problème de l’endettement public, il faut regarder la charge de la dette, souligne Laurent Bilke, économiste chez Nomura. Même si on a un niveau de dette important, le poids de remboursement de la dette est inférieur à ce qu’il était au début des années 90. Et c’est en partie grâce à l’euro. » Mais pour les autres, ces divergences ne peuvent aller qu’en s’accroissant. Les pays de la zone euro ne sont en effet pas tous logés à la même enseigne. L’Allemagne va connaître « une croissance deux fois supérieure à celle de la France au cours des deux prochaines années parce qu’elle profite du rebond actuel du commerce extérieur », anticipe Sylvain Broyer, de Natixis. Certes, compte tenu de son équilibre budgétaire, la première économie européenne a pu consacrer deux fois plus de fonds à la relance économique que la France. Mais elle n’a pas non plus connu de bulle immobilière, ajoute l’économiste, et redoute par conséquent moins le spectre d’une remontée du taux d’épargne qui pèserait sur la consommation. Dans ces circonstances, Berlin a plus de chances de renflouer rapidement ses finances publiques.

A l’opposé, des pays comme l’Espagne et l’Irlande, qui avaient misé leur rattrapage sur un phénoménal effet de levier, paient aujourd’hui l’éclatement de la bulle immobilière et du secteur de la construction. Ils doivent se soumettre à une sévère cure d’austérité budgétaire et se sont engagés auprès de Bruxelles en novembre dernier à ramener leur déficit public dans la norme d’ici à 2013 pour l’Espagne - comme pour la France - et 2014 pour l’Irlande. « Avec le risque que pour réduire le déficit, on tue la croissance », met en garde Gilles Moëc, économiste de Deutsche Bank. En trois ans, le taux de chômage a déjà augmenté de 10 points en Espagne (à 18 %) et en Irlande (à 13 %), avec des répercussions en termes de baisses de salaires déjà bien visibles dans ce pays notamment, où les salaires des fonctionnaires ont baissé de 15 %. D’aucuns veulent y voir une conséquence salutaire de la crise. « Certains pays avaient une inflation trop forte des salaires. La politique menée par l’Espagne permettra de regagner en compétitivité. Ce n’est pas un problème, c’est même une solution, certes douloureuse, mais une solution quand même », plaide pour sa part Dominique Barbet, économiste de BNP Paribas.

Récurrence

C’est une aubaine que la Banque centrale européenne (BCE) ne prévoie pas de resserrement monétaire avant la fin 2010. « Avec une inflation anticipée à 0,5 % en 2011, il n’y a aucune raison d’augmenter les taux pour l’instant, renchérit Sylvain Broyer. Tant que la liquidité ne retourne pas fortement sur les matières premières, il n’y a pas de raison de retour de l’inflation en zone euro. » En même temps, les divergences constituent un vieux thème bien connu de la BCE. « De 2002 à 2006, alors que l’Allemagne hésitait entre récession et stagnation, l’Espagne soutenait la zone euro à hauteur de 0,5 point de PIB par an, soit un cinquième de la croissance », rappelle Gilles Moëc. Pour autant, ils ne sont pas pour faciliter la tâche de l’institution francfortoise, dont l’objectif principal reste la stabilité des prix. « Les divergences posent un problème à la BCE au sens où elle a une action moyenne, analysent Dominique Barbet et Patrick Jacq, de BNP Paribas. L’inflation moyenne actuelle de la zone se situe à 0,4 %. Or, peu de pays ont une inflation à ce niveau. » Avec des prix qui sortent depuis peu la tête de l’eau en Allemagne, tandis qu’ils devraient rester en territoire négatif encore un certain temps en Irlande, « la moyenne n’existe pour ainsi dire pas en zone euro », pointe Laurent Bilke.

Dans l’immédiat, l’urgence est à plus de cohérence en matière budgétaire. En février 2010, chaque pays présentera à ses pairs son programme d’assainissement des finances publiques à moyen terme. Les rares bons élèves feront-ils le poids face au laisser-aller des cancres ? L’Allemagne saura-t-elle donner l’exemple, en revenant sur ses promesses de baisses d’impôts ? Pour les investisseurs, il en va de la crédibilité de la zone euro. « La vision d’une zone euro homogène risque d’être remise en cause par les investisseurs, mais pas son existence », veut croire Olivier Bizimana, au Crédit Agricole.

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