Derniers obstacles pour la directive AIFM

le 29/04/2010 L'AGEFI Hebdo

La question du passeport européen pour les gestionnaires de pays tiers n’est toujours pas réglée. Le Parlement rend sa copie mi-mai.

Quand la récession a asséné le coup fatal au leader mondial de la porcelaine, le groupe britannique Waterford Wedgwood, le fonds de capital-investissement KPS n’en fit qu’une bouchée. Son managing partner, Michael Psaros, boucla l’opération pour une centaine de millions de dollars. Mais une partie du gâteau lui échappa : Rosenthal, la filiale allemande du groupe. Le gouvernement bavarois en reprit in extremis les commandes, épongea les dettes aux frais du contribuable et la céda à un industriel italien. Un producteur piémontais d’ustensiles de cuisine faisait un meilleur parti pour la jeune divorcée que des financiers new-yorkais, estimait-on à Munich.

1.600 amendements

Les réticences d’une partie de la classe politique continentale à l’égard du capital-investissement n’ont pas épargné la directive sur les gestionnaires de fonds alternatifs (AIFM) en cours d’adoption à Bruxelles. Au Parlement européen, un député libéral allemand vient de proposer, avec le soutien de la gauche, de resserrer les conditions d’investissement des fonds de private equity, en leur interdisant de faire financer le rachat par la société cible et en les contraignant à conserver leur participation pendant plusieurs années. Cet exemple n’est qu’un des nombreux sujets de controverse de ce texte très critiqué présenté il y a un an par la Commission et dont l’adoption entre à présent dans sa phase finale.

« C’est une négociation très fluide », note, avec un sens certain de la litote, une source à la Commission européenne. Le 10 mai, la commission des Affaires économiques et monétaires du Parlement européen arrêtera sa position, les ministres de l’Economie et des Finances des Vingt-Sept le feront probablement en juin. Il faudra ensuite les réconcilier. Le commissaire au Marché intérieur et aux Services Michel Barnier espère boucler ce dossier emblématique de son mandat en juillet.

L’ambition de la Commission était de ramasser sous une seule réglementation tout ce qui, dans l’univers de la gestion d’actifs, échappait au cadre des organismes de placement de valeurs mobilières (OPCVM), des hedge funds au private equity en passant par les fonds immobiliers. Elle a survécu à un an de débat passionnel en dépit d’un lobbying sans précédent. Les députés européens ont déposé pas moins de 1.600 amendements. Un record.

Passeport contre régulation

Chargé de bâtir la position du Parlement, le député centre-droit Jean-Paul Gauzès a jusqu’à présent tenu bon sur le champ d’application. « Il faut absolument le garder le plus large possible. Si on commence à sortir des choses en les définissant, connaissant la créativité des financiers, ils vont s’engouffrer dans la brèche et vous aurez une directive passoire », explique celui qui fut directeur juridique de Dexia. Les produits déjà régulés et supervisés au niveau national, comme les fonds spéciaux allemands ou ARIA en France, devraient cependant bénéficier d’un « régime allégé ».

La logique du texte persiste elle aussi : celle d’un passeport européen pour les gestionnaires de fonds alternatifs, en contrepartie d’un enregistrement auprès d’une autorité européenne et de leur supervision par celle-ci. Les investisseurs devraient y gagner beaucoup en transparence et en sécurité, et les superviseurs en visibilité. Passeport contre régulation, en somme. « La carotte et le bâton », résumait le prédécesseur de Michel Barnier, Charlie McCreevy.

Le point le plus débattu reste le traitement réservé aux fonds et gestionnaires de pays tiers. Réguler une industrie globale pour laquelle 80 % de l’offre aux investisseurs européens émane d’entités situées hors de l’Union européenne est une gageure. La Commission proposait pour les gestionnaires de pays tiers un passeport sous réserve d’« équivalence ». En clair, ils devaient faire, chez eux, l’objet d’une supervision comparable à celle prévue en Europe et se voir appliquer plus ou moins les mêmes règles. Impraticable, a estimé une majorité de pays, dont la France. La tentation, dès lors, était de renoncer à la régulation de l’offshore… au bénéfice du statu quo. Pour les fonds exotiques, les règles de placement privé nationales continueraient à prévaloir.

La perspective de cette régulation européenne qui aurait réservé aux Européens le bénéfice du passeport a fait réagir Washington. En deux mois, le secrétaire au Trésor américain Timothy Geithner s’est fendu de deux courriers au commissaire Barnier. Courriers activement relayés par le principal lobby des hedge funds, l’Alternative Investment Management Association (AIMA). La directive risque de « créer des restrictions protectionnistes à l’accès des fonds et des gestionnaires non européens aux investisseurs européens », assure l’AIMA. L’accusation fait bondir Pierre Bollon, délégué général de l’Association française de gestion financière (AFG). « On ne voit pas en quoi le fait qu’un fonds californien puisse être vendu à Houston et pas un OPCVM européen, cela serait créer une forteresse », dit-il. Réserver le passeport aux fonds européens est « dans la logique de la construction de l’Europe financière », poursuit-il.

Bruxelles n’est pas de cet avis. La Commission s’estime investie du mandat de mettre en œuvre les engagements du G20, notamment celui d’« étendre la réglementation et la supervision à tous les institutions, les instruments et les marchés systémiquement importants ». Puisqu’il s’agit de réglementer, autant ne pas se contenter de la fraction onshore du marché. Le Parlement, depuis des mois, déploie des trésors d’inventivité pour sortir de l’impasse. Ses efforts commencent à porter leurs fruits.

La toute dernière version du compromis préparé par le rapporteur prend acte du « non » du Conseil des ministres et fait l’impasse sur l’équivalence. « On n’arrivera jamais à exiger d’un fonds américain qu’il respecte certaines obligations, comme en matière de dotation en capital », admet Jean-Paul Gauzès. Mais il n’abandonne pas l’idée du passeport. Les gestionnaires de pays tiers pourraient l’obtenir, individuellement, en en faisant la demande à la future Autorité européenne des marchés financiers (Esma), qui succédera en 2011 à l’actuel Comité européen des régulateurs de valeurs mobilières (CESR).

Régime du placement privé

Quid alors des gestionnaires sans passeport et de leurs fonds ? Les investisseurs pourraient continuer à y avoir accès, mais sous conditions. Lesquelles ? Un accord d’échange d’information entre leur superviseur et l’autorité européenne, le respect des règles antiblanchiment et de lutte contre le terrorisme, un accord fiscal type OCDE* et la réciprocité de l’accès au marché du pays tiers pour les gestionnaires européens. « Cela revient en pratique à créer un régime européen du placement privé », assure l’eurodéputé vert Pascal Canfin. Mais ira-t-on d’emblée vers une telle harmonisation ou faudra-t-il en passer par une période transitoire où les règles d’accès aux fonds offshore resteront entièrement dans les mains des législateurs nationaux ? La question sera tranchée lors des négociations entre Parlement et Conseil en juin.

Le Parlement espère quoi qu’il en soit couper court aux accusations de protectionnisme, soigner la « liberté d’investissement » chère aux investisseurs européens et à leurs régulateurs, sans sacrifier l’ambition d’avoir une régulation européenne en bonne et due forme. La Commission le suit sur ce terrain. Elle n’aime certes pas l’idée d’abandonner la bataille de l’équivalence avant de l’avoir livrée. Mais elle s’intéresse de près au compromis parlementaire au point d’en faire tester la faisabilité par ses juristes.

L’industrie, après avoir beaucoup protesté publiquement, reconnaît en privé que Bruxelles a beaucoup adouci ses positions. L’obligation de faire appel à un évaluateur indépendant du gestionnaire a par exemple été abandonnée. Il suffira que l’évaluation se fasse de façon « fonctionnellement » indépendante. Autrement dit, elle pourra se faire au sein du fonds. L’endettement de chaque fonds n’est plus non plus limité de façon systématique. Chaque gestionnaire devra fixer le levier de chacun de ses fonds, charge ensuite à l’Esma de vérifier la pertinence de cette stratégie et, le cas échéant, de tirer la sonnette d’alarme. « Le texte est devenu finalement assez favorable », reconnaît un lobbyiste.

Une chose est sûre : les libertés concédées à l’industrie comme les garanties fournies aux investisseurs, de même que les procédures d’octroi des passeports, reposeront largement sur les épaules de l’Esma qui n’aura certainement pas assez de la petite équipe actuelle du CESR pour faire le travail. « Il faudra se donner des moyens supplémentaires », confirme Jean-Paul Gauzès. Le paquet « supervision » risque, lui, de n’être bouclé qu’à l’automne prochain. 

*Organisation de coopération et de développement économiques

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