AGENCES DE NOTATION La vindicte européenne

le 20/05/2010 L'AGEFI Hebdo

Le nouveau règlement porte sur leurs grilles d’analyse sans s’attaquer à la problématique centrale du rôle prudentiel du « rating ».

Le fait est suffisamment rare pour être remarqué : le 6 mai, le directeur général de BNP Paribas a ajouté sa note au concert de critiques sur les agences de notation. « Emettre tous les jours à 17h14 des ‘downgrades’, surtout quand on passe à un ‘non-investment grade’, en changeant simplement le nom du pays, c’est étonnant. C’est comme si les horloges étaient bloquées tous les jours à 17h14 », a remarqué Baudouin Prot, faisant référence à la rétrogradation successive du Portugal et de l’Espagne intervenue les jours précédents.

En quelques jours, à la faveur de la crise sur les dettes publiques, les agences (Standard & Poor’s, Moody’s et Fitch) sont revenues sous les feux de l’actualité de part et d’autre de l’Atlantique (lire l’encadré page 12). En Europe, la Commission européenne a essuyé une volée de critiques sur le thème : « Que fait Bruxelles ? ». Il faut dire qu’il y a exactement deux ans, les agences étaient déjà au menu… pour la notation des produits structurés. Le commissaire au Marché intérieur de l’époque, Charlie McCreevy, avait alors jeté les bases d’un enregistrement, donc d’une supervision et d’une réglementation, des agences en Europe. La directive avait été adoptée au pas de course. On pensait le problème réglé.

Enregistrement

Mais le règlement, qui n’est pas encore entré en vigueur, pourrait ne pas suffire à ramener la « responsabilité et la transparence », comme l’a souligné Michel Barnier début mai : « Il est légitime que les agences évaluent attentivement la situation des Etats. Mais au regard des conséquences des décisions qu’elles prennent, nous sommes en droit d’attendre d’elles un sens de la responsabilité et une évaluation fondée sur des bases parfaitement transparentes..., a-t-il déclaré devant le Parlement européen. La mise en œuvre de la régulation que nous avons adoptée dans ce domaine devrait permettre de progresser en ce sens. Nous en ferons une évaluation objective et, s’il le faut, nous proposerons d’aller plus loin. »

De fait, l’enregistrement des agences commence à peine. La Commission européenne met actuellement la touche finale aux deux textes d’application qui assoient la compétence dans ce domaine des autorités de régulation nationales et, demain, de l’Autorité européenne des marchés de titres. Cette procédure d’enregistrement doit se dérouler en deux phases. Dans un premier temps, les agences déjà existantes auront entre le 7 juin et le 7 septembre 2010 pour déposer un dossier auprès du CESR (Committee of European Securities Regulators), chargé ensuite de répartir les dossiers entre les autorités compétentes des pays dans lesquels l’agence souhaite s’établir ou est déjà implantée. S’ouvre dès lors une période d’instruction qui peut prendre six mois et durant laquelle elles sont soumises à l’examen détaillé des différents régulateurs européens. Un collège de régulateurs est parallèlement formé afin de croiser le résultat des instructions de chacune des différentes entités des groupes paneuropéens.

Dans un second temps, les agences peuvent se tourner vers les régulateurs bancaires pour obtenir, s’ils ne l’ont pas déjà, la reconnaissance ECAI (External Credit Assessment Institutions) pour l’utilisation des notes dans le risque crédit bancaire. Une fois l’enregistrement accordé et publié au Journal officiel de la Commission européenne, l’agence est placée sous la coupe de l’autorité compétente du pays dans lequel elle a été enregistrée. Pour les trois grandes agences, installées dans au moins cinq Etats membres, une autorité compétente doit être désignée au sein des collèges pour assumer le rôle de facilitateur. Lors de leur demande d’enregistrement, les agences auront à fournir près de 140 pièces décrivant notamment les dispositions du règlement relatif à la transparence, au conflit d’intérêts, à la qualité des notations et des méthodologies, etc.

Les décisions sur la Grèce, le Portugal et l’Espagne auraient-elles été différentes si la réglementation européenne avait été en place ? Nul ne le sait. Mais le fait est que les régulateurs européens auraient au moins pu se pencher sur la méthodologie de notation des agences au sujet de laquelle ils ne disposent actuellement d’aucune information. En revanche, le règlement prohibe explicitement un contrôle des notations au cas par cas dans le souci louable de préserver leur indépendance. C’est la gouvernance des agences, leur gestion des conflits d’intérêts, la qualité de leurs procédures et des données qu’elles utilisent qui sont en jeu.

Sur leur supervision, le débat ne fait que s’engager dans un climat de suspicion réciproque, les dirigeants politiques étant juges et partie. Le 4 mai, devant le Parlement, au paroxysme de la crise, le commissaire Barnier a relancé l’idée d’une « agence de notation européenne ». « Publique ou privée », a-t-il ajouté. L’idée n’est pas nouvelle. Elle avait été explorée… et écartée par le Parlement lors du débat sur le règlement en cours de mise en œuvre. Mais les temps ont changé. Dès le lendemain du discours de Michel Barnier, deux députés allemands libéraux, Wolf Klinz et Jorgo Chatzimarkakis, ont mis sur la table une proposition en bonne et due forme d’agence européenne de notation. Dans une note intitulée « Mettre un terme à l’emprisonnement babylonien », en référence à l’« oligopole des agences privées », ils proposent la création d’une « fondation indépendante pour les produits financiers » baptisée European Rating Foundation (ERF), constituée en Belgique sous la forme d’une institution d’utilité publique. L’ERF serait rémunérée par les investisseurs. L’initiative est loin de plaire à tout le monde au Parlement. « Je ne vois pas de quel droit on interdirait aux agences privées de noter des Etats », estime l’eurodéputé Jean-Paul Gauzès, du groupe majoritaire centre-droit PPE. D’autant que la contamination d’un marché à l’autre est inévitable. « Pour établir une notation, l’agence procède à une analyse pyramidale : la base est l’analyse du contexte macroéconomique, c’est-à-dire le risque souverain, puis le secteur industriel et enfin l’entreprise spécifique, explique Catherine Gerst, ex-directeur général de Moody’s France et associée chez Citigate. Par conséquent, chacun sait qu’une modification de la notation d’un Etat peut aussi rejaillir sur la note des entreprises et donc sur leur performance boursière. »

Oligopole

Autre souci : les modalités de publication des agences, mises en accusation par Angela Merkel et Nicolas Sarkozy. Jean-Paul Gauzès estime qu’il n’était « pas adapté » que Standard & Poor’s modifie « très brutalement » les notes de l’Espagne et du Portugal. « S’ils avaient fait l’annonce après la fermeture des marchés, cela évitait la simultanéité » et l’emballement des marchés. La solution ? « Leur imposer des règles au titre de la supervision. » Une position proche de celle du ministre de l’Economie Christine Largarde qui recommande des « codes de conduite opérationnels ».

Une autre piste consisterait à ouvrir le secteur à davantage de candidats afin de casser la situation oligopolistique. A condition qu’il ne s’agisse pas juste d’en multiplier le nombre. D’une part, la situation oligopolistique est « quasi intrinsèque » au secteur, estime Gunther Capelle-Blancard, professeur à Paris I et économiste au Cepii (Centre d’études prospectives et d’informations internationales). « Même s’il existe déjà beaucoup d’agences de notation, l’émetteur a toujours intérêt à solliciter l’agence qui a la meilleure réputation. On peut contribuer à la concurrence, on ne peut pas la décréter. » Cet oligopole tient d’autre part au business model des agences qui s’appuie sur une demande de rentabilité très élevée de la part des actionnaires. « Les agences sont plus incitées à verser des dividendes aux actionnaires qu’à investir en personnel », explique Catherine Gerst, également ancienne responsable de la titrisation chez DBRS, agence canadienne qui a quitté l’Europe en janvier 2008. L’experte n’entrevoit que deux issues possibles. Une première voie serait une plus forte spécialisation des agences, suivant l’exemple d’AM Best, spécialisée dans le secteur des assurances. « La spécialisation permettrait ainsi de concentrer leurs efforts de personnel sur certains secteurs », considère Catherine Gerst. La deuxième solution consisterait à leur conférer une délégation de service public. « Un régulateur européen, par exemple, pourrait confier aux agence la gestion du service d’analyse et de suivi des risques de crédit, explique la professionnelle. En contrepartie, il pourrait leur imposer de réinvestir une partie de leurs marges en ressources humaines. » Jean-Pierre Jouyet, le président de l’AMF (Autorité des marchés financiers), propose, lui, une troisième voie pour la notation des dettes souveraines : « Une agence internationale, mi-publique, mi-privée, sous l’égide du Fonds monétaire international. »

Prudentiel

En fait, le principal problème réside dans la portée prudentielle de ces notations. Au départ simples opinions au même titre que l’avis d’un économiste ou d’un journaliste, l’utilisation qui est faite des notations leur confère un pouvoir réglementaire. Dès lors, faut-il procéder à la refonte complète de la réglementation prudentielle, via une restriction de leur champ d’action ou l’introduction d’autres critères que la notation pour la constitution des fonds propres bancaires ?

Les politiques s’interrogent sur l’opportunité de continuer à faire noter les Etats. « Est-il légitime de décerner des notes qui ont un pouvoir réglementaire à des Etats ou à des grandes banques sur lesquels on ne dispose d’aucune statistique de défaut, puisque ces deux catégories ne font quasiment jamais défaut ? », s’interroge Jérôme Cazes, directeur général de Coface. Reste que toute la réglementation prudentielle de Bâle II est basée sur ce système de notation. L’exigence en fonds propres des banques dépend du rating. Pour une obligation souveraine notée AAA, l’exigence en fonds propres est nulle, alors que pour une obligation notée BB+, comme dans le cas de la Grèce par S&P, elle augmente à 100 %, soit 8 % de fonds propres (voir le tableau). « Il est très compliqué de revoir ce système sur lequel est assise toute la réglementation prudentielle », concède Jérôme Cazes.

Reste que les agences n’ont à aucun moment sollicité un tel pouvoir réglementaire. « On reproche aux agences leur surpuissance, mais c’est oublier que ce sont les régulateurs qui ont imposé le recours aux notations dans Bâle II, rappelle Catherine Gerst. C’est oublier aussi que le gouvernement français a été le premier à se faire noter à partir de 1975, bien avant les grandes entreprises. » Les agences n’ont rien contre la prise en compte d’autres critères dans la réglementation. Deven Sharma, PDG de S&P, le rappelle lui-même régulièrement. Le projet Bâle III, s’il prévoit d’y remédier en partie en introduisant des ratios de liquidité, ne réduit en aucun cas l’impact de la notation.

Au cabinet du commissaire Barnier, on souligne que, pour l’instant, seuls les textes d’application du règlement de 2009 sont sur le métier. « Rien d’autre. » D’ailleurs, lors du sommet de l’Eurozone du 7 mai et du Conseil Ecofin extraordinaire qui a suivi, la question a été à peine effleurée. « L’Union européenne entend… se pencher… sur le rôle des agences de notation », précisent simplement les conclusions des ministres de l’Economie. Pour l’instant, personne n’a de mandat politique pour travailler sérieusement à une alternative au trio des agences. En revanche, celui-ci va devoir apprendre à vivre sous liberté surveillée.

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