Le marché interbancaire donne signe de vie

le 15/05/2014 L'AGEFI Hebdo

L’Eonia connaît des accès de fièvre sporadiques qui ne sont pas forcément de mauvais augure pour la Banque centrale européenne.

Le marché interbancaire donne signe de vie
Siège de la BCE, à Francfort.
(Bloomberg)

L’Eonia est un yo-yo. Depuis le début de l’année, le taux moyen au jour le jour auquel les banques de la zone euro s’échangent des liquidités monte et descend avec une amplitude importante. Il ne colle plus du tout au taux de la facilité de dépôt (0 %), le taux plancher de la Banque centrale européenne (BCE). S’il se maintient la plupart du temps en deçà du taux de refinancement de 0,25 %, il est capable pendant plusieurs jours d’aller bien au-delà, de grimper à 0,40 % et plus (0,457 % le 29 avril), et de regarder de haut le principal taux directeur de la BCE qu’en situation normale il devrait côtoyer.

Comme le rappellent les économistes de HSBC France, l’Eonia est « demeuré cinq jours consécutifs au-dessus du taux ‘refi’ entre le 24 et le 30 avril, soit la plus longue période depuis avril 2011 ». Pendant ce laps de temps, les observateurs ont pu constater la poursuite du remboursement des LTRO (long-term refinancing operations) à 3 ans par les banques et une stérilisation à moitié ratée du SMP (securities markets programme, lancé en 2010) de la BCE, seulement 104 sur 170 milliards d’euros. En parallèle, l’excès de liquidités des banques à la BCE a chuté nettement sous la barre des 100 milliards d’euros à 80 milliards, avant de remonter (voir graphique page 12). Techniquement, les liquidités excédentaires sont calculées en défalquant les réserves obligatoires des comptes courants, plus la différence entre la facilité de dépôt et la facilité de prêt marginal.

Rien de mécanique

Le président de la BCE Mario Draghi a beau expliquer qu’il ne faut pas établir de relation mécanique entre l’Eonia et l’excès de liquidités, il existe tout de même un lien lâche et temporaire entre les deux. Les événements de fin avril le démontrent. Pour la BCE, le verre est à moitié plein ou à moitié vide. « La BCE fait preuve de tolérance à l’égard de la volatilité de l’Eonia, dans la mesure où l’activité sur le marché interbancaire revit petit à petit », soulignent les analystes de Goldman Sachs.

Côté positif, le marché interbancaire, gelé depuis la faillite de Lehman Brothers en 2008, montre des signes de vie. Des études des banques Goldman Sachs et Barclays estiment qu’il faut voir dans les soubresauts de l’Eonia un début ou une esquisse de normalisation du fonctionnement du marché monétaire. Les économistes y voient une amélioration et une fragmentation moindre du marché, même si cette dernière reste encore importante. Côté négatif, les accès de hausse de l’Eonia indiquent à la BCE qu’elle n’a pas la main sur tous les taux courts. Même l’Euribor 3 mois s’est écarté d’une dizaine de points de base du taux refi. C’est gênant pour la Banque centrale qui veut éviter le moindre à-coup sur les taux courts, dans un environnement économique en convalescence dans lequel le financement de l’économie par les banques s’effectue a minima, la croissance est faible et le risque de déflation persistant.

La BCE dispose de plusieurs moyens d’action pour contenir les taux interbancaires, énumèrent les économistes. D’abord abaisser le taux refi de 10 ou 15 points de base aiderait à maintenir plus bas l’Eonia. Ensuite, arrêter la stérilisation des 170 milliards d’euros du SMP permettrait de réinjecter des liquidités supplémentaires dans le marché monétaire. Enfin, prolonger la politique de montants illimités aux opérations de refinancement « jusque fin 2015 ou courant 2016 » serait un signe fort, indique Marie-Pierre Ripert, économiste chez Natixis : « Cela laisserait davantage de temps aux banques, notamment italiennes et espagnoles, d’ajuster leurs bilans. » Pour l’instant, la BCE fournit des montants illimités de liquidités à taux fixe, ce qui signifie que ce sont les banques qui fixent les volumes de liquidités et non pas la Banque centrale. Cela dure depuis octobre 2008 quand la Banque centrale s’est substituée au marché interbancaire totalement défaillant, et prévoit de continuer jusqu’à mi-2015.

Conséquence des remboursements des LTRO par les banques, la diminution de la liquidité excédentaire et les pics temporaires de l’Eonia pourraient être enrayés aussi par une nouvelle opération de refinancement à long terme, considèrent les économistes. Si un dégel du marché interbancaire vient perturber la politique de la Banque centrale, cette dernière a clairement les moyens de  le contrecarrer.

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